CUPRINS

CAPITOLUL I. NOȚIUNI INTRODUCTIVE PRIVIND MANAGEMENTUL BAZAT PE VALOARE ………………………………………………………………………………….…....2 1. Nevoia apariției managementului bazat pe valoare …………………………………..2 2. Sistemul de indicatori utilizaţi în analiza valorii adăugate pentru acţionari ……….....5 CAPITOLUL II. VALOAREA ECONOMICĂ ADĂUGATĂ (EVA) ………………………… 8 1. Valoarea economică adăugată şi managementul bazat pe valoare ………………….. 8 2. Implementarea sistemului EVA ……………………………………………………. 11
3. Calculul valorii economice adăugate ………………………………………………. 15
4. Factorii determinanţi ai valorii economice adăugate ………………………………..20
5. Model de analiză a valorii economice adăugate …………………………………… 23
6. Avantaje și limite ale valorii economice adăugate …. ……………………………...25
7. Îmbunătăţiri ce ar putea fi aduse metodei …………………………………………...29 BIBLIOGRAFIE

I. NOȚIUNI INTRODUCTIVE PRIVIND MANAGEMENTUL BAZAT PE VALOARE I.1. Nevoia apariției managementului bazat pe valoare
Pe măsura dezvoltării în timp a companiilor, mediul economic și concurenţial a devenit tot mai complex şi activitatea firmelor s-a diversificat fiind nevoie de noi instrumente şi tehnici manageriale mai performante care să permită firmelor să depăşească obstacolele din ce în ce mai numeroase şi mai costisitoare. În acest context, managementul tradiţional, bazat pe analiza şi interpretarea datelor contabile, şi-a dovedit incapacitatea de a evalua şi de a exprima, într-o manieră cât mai clară şi cât mai corectă, performanţele reale ale companiilor.
Astfel, s-a impus o schimbare în atitudinea managerilor. Aceştia tind să mute accentul dinspre maximizarea veniturilor întreprinderii înspre maximizarea valorii create pentru acţionari, dinspre folosirea cu precădere a datelor contabile înspre folosirea dinamicii fluxurilor de numerar. Ca o soluţie la provocările cu care se confruntă sistemele manageriale tradiţionale a fost propusă implementarea unui management bazat pe valoare.
Managementul bazat pe valoare exprimă înclinaţia managementului spre maximizarea valorii companiei, obiectivul principal al acestei filosofii fiind maximizarea averii acţionarilor. Managementul bazat pe valoare încearcă să evite erorile manageriale datorate analizei datelor contabile, utilizând în acest scop tehnici manageriale, elemente de cultură organizaţională şi instrumente de măsurare a performanţelor manageriale specifice.
“Managementul bazat pe valoare este un concept managerial în care principalul scop al companiei este maximizarea averii acţionarilor. Obiectivul firmei, strategia, mecanismele sale, tehnicile de analiză financiară, indicatorii de performanţă şi cultura sunt în slujba ideii de maximizare a valorii creată pentru acţionari”.
Companiile au căutat şi vor căuta să implementeze un sistem managerial care să sprijine atingerea cât mai multor ţinte strategice. Managementul bazat pe valoare se pare că este cea mai potrivită filozofie managerială în condiţiile dinamicii mediului economic actual. Managementul bazat pe valoare propune instrumente de măsurare a performanţei la niveluri diferite de organizare: atât la nivelul întregii întreprinderi cât şi la nivel de proiect; contribuie apoi şi la buna comunicare internă a companiei cât şi spre exterior. Trecerea unei întreprinderi de la un management bazat pe venituri la un management bazat pe valoare are efecte importante asupra vieţii organizaţiei. Strategiile de investire şi de dezinvestire se pot modifica în sensul că se vor ghida după principiul maximizării averii acţionarilor. Structura capitalului şi politica de dividend se stabilisc în funcţie de modul în care creează valoare pentru acţionari şi nu urmărind creşterea siguranţei sau a veniturilor.
Măsurarea performanţei, stabilirea ţintelor şi remunerarea managerilor devin strâns legate de modificarea averii acţionarilor mai degrabă decât de modificarea veniturilor contabile. Înţelegerea noului concept managerial de către companie necesită rezolvarea unor provocări de ordin educaţional şi motivaţional. O schimbare a culturii întreprinderii este necesară atingerii scopului principal: maximizarea averii acţionarilor. Reeducarea şi schimbarea sistemului de recompensare a personalului sunt necesare pentru o bună implementare a acestui nou concept de management bazat pe valoare, orientat înspre obţinerea de valoare pe termen lung.
Managementul bazat pe valoare ca filosofie nouă, face ca cei însărcinaţi cu administrarea companiei să gândească în sensul maximizării averii acţionarilor utilizând noi strategii şi mecanisme de control şi acţiune în loc să lucreze după planuri trasate în termeni de bugete contabile, cu mărimi şi indicatori de performanţă care pot fi manipulaţi, aşa cum sunt profitul, capitalul şi ratele de rentabilitate clasice calculate pe baza acestora. O altă trăsătură a acestui concept este faptul că în loc să fie evaluaţi şi răsplătiţi în baza calităţii indicatorilor de performanţă managerială bazaţi pe date contabile ce reflectă performanţa pe o perioada scurtă de timp, managerii sunt recompensaţi şi evaluaţi în baza contribuţiei lor pe termen lung la crearea de valoare pentru acţionari. În aceeaşi măsură, în loc ca directorii să accepte fluxuri de numerar mici aduse de unele filiale ineficiente ale societăţii mamă datorită faptului că profiturile din contabilitate par satisfăcătoare, ei pot să vândă activele filialei sau să vândă proiectul altei firme care poate aduce o rată a câştigului superioară. În asemenea cazuri, apare conflictul de interese între manageri şi acţionari, numit şi conflict de agenţie. Astfel, managerii sunt interesaţi în primul rând să-şi dezvolte activitatea chiar dacă aceasta este mai puţin profitabilă decât alta externă, iar acţionarii vor decide dacă câştigurile unei companii merg înapoi pentru extinderea activităţii sau vor fi investite pe piaţa financiară în alte proiecte care aduc o rată a câştigului superioară celei aduse de firma de provenienţă.
Valoarea se creează în firmă prin dezvoltarea de proiecte strategice rentabile şi programe operaţionale eficiente. Implementarea cu succes a unui program managerial bazat pe valoare reprezintă mai mult decât analiza şi interpretarea unor indicatori de performanţă bazaţi pe valoare şi apoi orientarea activităţii companiei în funcţie de aceste rezultate. Analiştii acestei abordări manageriale susţin că implementarea cu succes a unui management bazat pe valoare presupune modificări fundamentale în cultura companiei. Indicatorii moderni de analiză a performanţelor întreprinderilor cotate sunt construiţi pe baza conceptului de creare de valoare, folosit în literatura anglo-saxonă pentru a da substanţă unei noi abordări integrate a activităţii întreprinderii, respectiv managementul bazat pe crearea de valoare. Crearea de valoare este un obiectiv al întreprinderilor performante, cu viziune sintetica privind ansamblul activităţii. Indicatorii clasici oferă informaţii despre performanţa istorică a intreprinderii, fără să ţină cont de costul capitalului investit ci doar de rezultatele utilizării sale. Ca urmare, se întâlnesc destule întreprinderii care înregistrează performanţe notabile, dar care nu creează valoare, ci o distrug pe cea existentă. Crearea de valoare poate fi analizată din mai multe puncte de vedere: al acţionarilor, al creditorilor, al salariaţilor, al furnizorilor, al altor parteneri ai întreprinderii. În literatura de specialitate sunt prezentate o multitudine de instrumente de măsurare a valorii create pentru acţionari, însă, se pare că, în general, acestea se bazează pe compararea dintre valoarea de piaţă şi valoarea contabilă a companiei sau pe măsurarea venitului rezidual.
În practică, există o adevărată polemică între diferiţi autori cu reputaţie, dar şi între firmele de consultanţă, cu privire la indicatorul cel mai potrivit pentru a măsura valoarea creată (sau distrusă) pentru acţionari de o companie într-o anumită perioadă.
Aceşti indicatori pot fi împărţiri în două categorii: * indicatori bazaţi pe date contabile – ca de exemplu: ROI (Return on Investment – Rentabilitatea investiţiei); ROE (Return on Equity – Rentabilitatea capitalului); EPS (Earnings per share – Câştigul pe acţiune);

* indicatori bazaţi pe valoarea economică – ca de exemplu: profitul economic; TSR (Total Shareholder Return – Câştigul total al acţionarilor); EVA (Economic Value Added – Valoare economică adăugată); MVA (Market Value Added – Valoare de piaţă adăugată); CFROI (Cash-flow Return on Investment – Fluxuri de numerar per investiţie).
Acești indicatori sunt consideraţi a fi unii mai buni decât alţii, dar ideea principală este că ei au fost concepuţi pentru a-i ajuta pe manageri să ia decizii care să crească valoarea unei companii şi să orienteze toţi angajaţii către crearea de valoare.
În general indicatorii bazaţi pe valoarea economică sunt preferaţi. Specialiştii firmei de consultanţă McKinsey argumentează că indicatorii bazaţii pe valoarea economică sunt mai buni în primul rand deoarece cu ajutorul lor sunt mai uşor de identificat factorii care influenţează valoarea companiei şi în al doilea rând, se consideră că fluxurile de numerar influenţează preţul acţiunilor unei companii. Rapapport consideră că doar DCF (Discounted Cash Flow) poate da o imagine obiectivă asupra performanţei companiei şi creşterii de valoare pentru acţionari.
Pentru aplicarea în practică a conceptului există mai multe abordări alternative. Toate însă presupun maximizarea unei variabile dependente de modificarea valorii întreprinderii. În prezent nu există o metodă universal recunoscută de a măsura performanţa întreprinderii ci doar un concept generos, acela de creare de valoare, care defineşte performanţa întreprinderii şi pentru care se încearcă identificarea unor indicatori de măsurare cât mai fideli şi mai uşor de calculat. I.2. Sistemul de indicatori utilizaţi în analiza valorii adăugate pentru acţionari
Crearea de valoare pentru acţionari tinde să devină un criteriu major de analiză a performanţelor inregistrate la nivelul marilor companii. Deşi unele aprecieri consideră că acest tip de analiză este potrivit firmelor cotate la bursă, în realitate, aplicabilitatea sa este cu mult mai largă, incluzând totodată şi întreprinderile necotate.
De asemenea, trebuie precizat că sistemul de indicatori utilizaţi în analiza valorii poate reţine ca perioadă de analiză atât un exerciţiu financiar, cât şi perioada de deţinere a investiţiei într-o anumită întreprindere. Teoria economică a dezvoltat in analiza valorii create pentru acţionari un set de indicatori consideraţi pertinenţi în aprecierea dimensiunii valorii create de către o entitate microeconomică în decursul unui exerciţiu financiar sau al unei perioade de timp stabilite (de exemplu, faţă de momentul investiţiei iniţiale). Indicatorii de bază sunt: * valoarea economică adăugată (EVA – Economic Value Added); * valoarea de piaţă adăugată (MVA – Market Value Added);
Valoarea economică adăugată (EVA) este o măsură a performanţei companiilor introdusă in mediul corporativ de General Motors în 1920 şi apoi uitată, până când Stern-Stewart&Co, o firmă de consultanţă din New York a reintrodus-o în anii 1980, ca înlocuitor pentru măsurătorile tradiţionale ale valorii.
Valoarea economică adăugată s-a constatat a fi cel mai cunoscut instrument de măsurare a performanţei manageriale prin intermediul valorii create pentru acţionari. În urma unei cercetări a renumitei şcoli internaţionale de afaceri INSEAD, aflată în Franţa, s-a constatat faptul că peste 47% dintre companiile care se conduc pe principiile managementului bazat pe valoare utilizează EVA ca principal indicator al performanţei. Bennett Stewart, unul dintre fondatorii cabinetului Stern-Stewart&Co, afirmă că “EVA face managerii bogaţi doar dacă managerii îi fac pe acţionari putred de bogaţi”.
În anii ‘90, corelarea performanţei cu măsurarea valorii create, prin metode precum EVA, a câştigat foarte multă popularitate. Astfel, EVA era deja utilizată de mai mult de 250 mari companii. Literatura de specialitate raportează că din ce în ce mai multe companii au decis să adopte EVA pentru măsurarea performanţelor şi pentru a-şi ghida principalele politici corporatiste. Adesea EVA este văzută ca o măsură simplă care redă cu fidelitate adevăratul tablou al creării de bogăţie pentru acţionari. Rapoartele statistice demonstrează că implementarea EVA declanşează o creştere a acţiunilor companiilor şi determină managerii să acţioneze ca şi cum ar fi acţionari.
Pe lângă faptul că motivează managerii să creeze valoare pentru acţionari, datorită faptului că se utilizează un sistem compensatoriu direct proporţional cu rezultatele obţinute, utilizarea sistemelor bazate pe măsurarea valorii se dovedesc a avea multe avantaje practice. Astfel, EVA îi poate ajuta pe manageri să adopte cele mai bune decizii investiţionale, să identifice oportunităţile pentru îmbunătăţire şi să ia în considerare atât beneficiile pe termen scurt cât şi cele pe termen lung ale acestora.
Mai mult chiar, studiile recente demonstrează că EVA este o măsură eficientă şi a calităţii deciziilor manageriale precum şi un indicator al viitoarei creşteri a companiei. Astfel, o EVA cu valori pozitive de-a lungul timpului va determina creşterea valorii companiei şi a valorii create pentru acţionari, în timp ce EVA negativă nu poate indica decat deprecierea companiei şi distrugerea valorii acţionarilor.
Valoarea de piaţă adăugată (MVA), indicator de măsurare a valorii create pentru acţionari, promovată de aceeaşi firmă de consultanţă a Stern-Stewart&Co, reprezintă surplusul valorii de piaţă a unei întreprinderi peste capitalul investit în aceasta.
În cazul firmelor cotate la bursă, valoarea de piaţă adăugată în decursul unei perioade de timp se determină prin compararea valorii bursiere a firmei la data analizei cu valoarea capitalului investit. Dacă firma nu este cotată, se estimează valoarea de piaţă, de regulă pornind de la valoarea prezentă a fluxurilor viitoare generate pentru proprietari.
Se consideră că societatea creează valoare atunci când indicatorul MVA este pozitiv, respectiv valoarea de piaţă a capitalului, care depinde de aşteptările investitorilor privind fluxurile viitoare de lichidităţi, depăşeşte capitalul investit în afacere. Dimpotrivă, valoarea negativă a MVA demonstrează că previziunile privind capacitatea managementului de a utiliza eficient capitalul sunt nefavorabile, deci valoarea de piaţă asociată firmei este inferioară capitalului investit.
Aparent, maximizarea MVA este urmată automat de creşterea valorii firmei. Există totuşi cazuri când maximizarea MVA conduce la reducerea valorii firmei, ca urmare a unor proiecte de investiţii ineficienţe cu o rată internă de rentabilitate inferioară (RIR) costului capitalului, sau o valoarea netă prezenţa (NPV) negativă. De asemenea, majorarea vânzărilor prin extinderea reţelelor de distribuţie, promovarea corespunzătoare a produselor, îmbunătăţirea calităţii produselor sau extinderea cotei de piaţă, nu reprezintă întotdeauna o modalitate sigură de creştere a valorii firmei.
MVA se majorează doar dacă capitalul suplimentar investit generează o rentabilitate mai mare decât costul actual al capitalului. Luând în considerare cele menţionate anterior, acest indicator nu surprinde costul capitalului investit în companie, ci doar capitalul investit în integralitatea sa.
Între cei doi indicatori prezentaţi anterior se manifestă o corelaţie directă; prin urmare, creşterea valorii economice adăugate va determina majorarea valorii de piaţă adăugate, cu alte cuvinte, a diferenţei dintre valoarea de piaţă a firmei şi costul istoric al capitalurilor investite.
Corelaţia existentă între valoarea economică adaugată şi valoarea de piaţă adaugată are implicaţii asupra evaluării firmei în cauză, cercetările au dovedit că firmele care sunt în măsură să creeze valoare economică au o evoluţie favorabilă a valorii de piaţă şi invers. II. VALOAREA ECONOMICĂ ADĂUGATĂ (EVA) II.1. Valoarea economică adăugată şi managementul bazat pe valoare
Corelaţia valoare economică adăugată – valoarea întreprinderii: Evaluarea întreprinderii prin metoda discounted cash-flow (DCF) poate fi redată în termeni specifici indicatorului EVA al proiectelor în derulare şi în termeni specifici valorii actualizate a EVA pentru proiectele viitoare. Valoarea întreprinderii = Valoarea activelor existente + Valoarea creşterii viitoare == (Capital investit în active existente+VAN a activelor existente) + VAN a proiectelor viitoare == Capital investit +Valoarea actualizată EVA specifică activelor existente + Valorile actualizate ale EVA specifice noilor proiecte |
Atât calculul valorii economice adăugate, cât şi calculul DCF ar trebui să furnizeze aceeaşi estimare a valorii întreprinderii.
O politică de maximizare a valorii actualizate a valorii economice adăugate în timp ar trebui să echivaleze cu o politică de maximizare a valorii întreprinderii. Pentru a măsura valoarea capitalului investit multe întreprinderi folosesc valoarea contabilă, dar aceasta poate diferi de valoarea reală, din diferite motive: * utilizarea în decursul exerciţiilor financiare de metode diferite de reflectare în contabilitate a capitalului investit; * modificarea valorii capitalului investit şi a veniturilor obţinute prin încheierea de contracte de închiriere având ca obiect activele în care s-a investit anterior.
Ca urmare, rentabilitatea capitalului investit nu va reflecta fidel rentabilitatea în sens economic. De aceea, venitul din exploatare trebuie “curăţat” de orice venituri din imobilizări necorporale (de exemplu, cercetare-dezvoltare), care sunt destinate să creeze valoare viitoare, ca şi influenţele temporare asupra sa.
Metoda de evaluare DCF consideră cheltuielile cu capitalul folosit la nivelul celor de piaţă privind atât capitalul împrumutat, cât şi capitalul acţionarilor. Dacă presupunem că activele existente şi creşterea viitoare este finanţată pe baza costurilor impuse de piaţă, atunci trebuie să calculăm şi valoarea economică adăugată tot pe baza cheltuielilor cu capitalul impuse de piaţă.
În practică, întreprinderile sunt deseori evaluate pe baza modificărilor anuale în mărimea valorii economice adăugate, în detrimentul folosirii valorii actualizate a EVA în timp. Cu toate acestea este evidentă apropierea EVA de teoria finanţelor întreprinderii, care arată că selecţionarea proiectelor ce generează valoare actualizată pozitivă duce la creşterea valorii întreprinderii.
Avantajele acestei metode sunt simplitatea şi faptul că nu necesită întocmirea de previziuni privind veniturile viitoare. Deşi utilizarea mărimii anuale a valorii economice adăugate este mai la îndemână decât metoda DCF, este posibil ca din calcule să rezulte că o întreprindere care se concentrează asupra folosirii creşterii de la an la an a valorii economice adăugate să fie mai puţin valoroasă decât una care foloseşte tehnica clasică de evaluare.
Se întâlnesc următoarele cazuri:
a). dacă mărirea de la un an la altul a valorii economice adăugate s-a realizat pe seama reducerii valorii economice adăugate a proiectelor viitoare, se poate ca beneficiul din creşterea EVA în anul curent să fie devansat de valoarea actualizată a pierderii în mărimea EVA specifică proiectelor viitoare.
Cu alte cuvinte, creşterea valorii economice adăugate în anul curent s-a făcut prin reducerea rentabilităţii capitalului investit în proiectele viitoare. O creştere a rentabilităţii capitalului investit semnifică o ameliorare reală a mărimii EVA doar dacă nu reduce valoarea economică adăugată generată de proiectele viitoare.
b). dacă mărirea valorii economice adăugate este însoţită de o creştere a costului capitalului datorată unui risc de exploatare superior sau modificărilor de levier financiar, valoarea întreprinderii se poate reduce chiar dacă valoarea economică este în creştere.
In cadrul unor cercetari efectuate de INSEAD s-au descoperit cinci determinanţi cheie ai valorii create în companie, prin intermediul implementării EVA, şi anume:
1. un angajament explicit al managerilor în sensul creării de valoare, care devine evident atunci când compania îşi orientează activitatea în interesul acţionarilor ei;
2. educarea şi perfecţionarea unui număr cât mai mare de manageri şi angajaţi în sensul maximizării averii acţionarilor;
3. dezvoltarea ideii de interes comun în companie, ajutată printr-o politică de recompensare adecvată a managementului sau a tuturor angajaţilor în funcţie de profitul economic creat în companie;
4. dezvoltarea şi sprijinirea unităţilor economice creatoare de valoare pentru acţionari, prin evaluarea şi implementarea celor mai performante proiecte pentru investitori;
5. realizarea unei restructurări generale.
Regulile cele mai importante ale implementării unui management bazat pe valoare sunt: evitarea erorilor apărute datorită deficiențelor datelor contabile, identificarea valorii create în firmă, adoptarea unor noi strategii operaţionale orientate spre investitor şi, nu în ultimul rând, dezvoltarea sistemului informaţional ca şi componentă strategică a activităţii companiei. O implementare corectă a acestor cinci factori este esenţială pentru a beneficia de pe urma managementului bazat pe valoare.
Un angajament de maximizare a averii acţionarilor clar exprimat şi un program de training intensiv pentru angajaţi de înţelegere a noii abordări manageriale, sunt factori de succes în procesul iniţial de implementare a managementului bazat pe valoare. Dezvoltarea programului de răsplătire a angajaţilor în sensul motivării acestora să maximizeze averea acţionarilor, depolitizarea planificării bugetelor, implicarea directorului general în implementarea noilor programe pot fi consideraţi ca factori importanţi ce susţin atingerea scopului principal al managementului bazat pe valoare.
Stern-Stewart&Co a fost fondată în 1992 şi s-a bazat pe dezvoltarea unui management construit în jurul conceptului de valoare economică adăugată (EVA). EVA şi MVA (valoarea adăugată de piaţă) sunt, probabil, cele mai cunoscute instrumente dezvoltate de compania din New York. Analizele financiare bazate pe valoare şi tehnicile de evaluare în managementul bazat pe valoare utilizează în general un set de instrumente bine-cunoscute printre care şi EVA, în determinarea celor mai rentabile proiecte şi măsurarea performanţelor manageriale.
Strâns legată de procesul de implementare a strategiei firmei este problema deciziei de investire şi alocare a resurselor. În ceea ce priveşte deciziile de investire şi de dezvoltare a afacerii, Stern-Stewart&Co propune în principal utilizarea EVA pentru luarea celor mai bune decizii şi pentru o cât mai eficientă alocare a resurselor. Comparând valorile EVA ale diferitelor proiecte, managerii au posibilitatea de a identifica variantele mai puţin performante şi de a căuta să le îmbunătăţească.
Cum fuziunile şi preluările sunt considerate ca fiind un tip specific de investiţii, nu este deloc surprinzător să constatăm că abordările firmelor de consultanţă în această problemă nu diferă de abordarea deciziilor de investire. Modelul EVA este cel pe care se pune baza în cazul analizelor şi evaluărilor celor de la Stern-Stewart&Co menţionează că EVA este un indicator performant în planificarea strategică şi luarea deciziilor de investire, inclusiv în cazul analizei unei eventuale preluări sau fuziuni. El afirma că evaluarea unui proiect de achiziţie se face prin măsurarea contribuţiei posibilei achiziţii la creşterea EVA a companiei.
Companiile conduse după principiile managementului bazat pe valoare, ce primesc consultanţă din partea specialiştilor Stern-Stewart&Co, sunt sfătuite să utilizeze în procesul de stabilire a ţintelor companiei mărimi determinate ale EVA. EVA este considerat un mijloc potrivit pentru definirea ţintelor strategice ale companiilor. Modelul acesta bazat pe valori determinate ale EVA este cel care ajută compania să se concentreze cel mai bine în atingerea obiectivelor propuse.

II.2. Implementarea sistemului EVA
Deoarece managementul valorii şi EVA vor schimba într-adevăr comportamentul şi atitudinile, acceptarea lor trebuie să înceapă chiar de la nivelul de vârf. Ideea de folosire a sistemului EVA este prezentată iniţial Consiliului de Administraţie. Profundele schimbări ce sunt cerute de practicile managementului valorii necesită un angajament deplin la cel mai înalt nivel de conducere al companiei dar şi de angajaţii companiei, iar dacă aceştia nu constată o implicare totală, EVA va fi percepută de aceştia că o altă experienţă managerială, tip “moda lunii” şi nu acea schimbare fundamentală care ar putea fi.
A doua etapă este definirea centrelor EVA. Un inceput logic constă în a defini punctele EVA pe baza centrelor existente de profit. Această abordare oferă două avantaje: primul limitează calculul EVA la diviziile cu venit declarat semnificativ și atribuții în bilanț, al doilea este faptul că este deja existent mecanismul de raportare financiară necesar.
Urmează stabilirea sistemului de motivaţii. Două puncte cheie care trebuie stabilite imediat: primul, implementarea EVA este sortită eşecului dacă recompensarea managerilor nu este legată de ea în mod sistematic; al doilea, deciziile trebuie să stabilieasca gradul de sensibilitate al bonusurilor EVA la subperformanta sau la depăşirea nivelului programat, folosirea acţiunilor că opţiune salarială şi rolul măsurilor non-EVA în planul de compensaţii.
Odată luate aceste decizii strategice, se trece la implementarea planului. Multe companii rezolvă acest lucru numind un coordonator EVA sprijinit de o echipă de lucru. Aceştia se ocupă de detaliile tehnice, că de exemplu de suportul informatic şi se asigură că elementele programului de recompensare ţin cont de munca depusă şi de nivelul de impozitare.
Una din responsabilităţile critice ale planului EVA este stabilirea unui program de instruire care să formeze un angajament deplin al salariaţilor pentru crearea valorii. Etapele implementării EVA sunt sintetizate mai jos:
Etapa 1: Acceptarea la nivelul Consiliului de Administrație și a managementului de top;
Etapa 2: Stabilirea deciziilor strategice importante pentru programul EVA (subiect de aprobat de către conducerea companiei): * Cum vor fi stabilite centrele de masură EVA? * Cum va fi calculată EVA? * Ce ajustări vor fi făcute? * Costul capitalului la nivelul de divizii sau corporație? * Sunt necesare modificări în sistemul de contabilitate? * Cât de des va fi calculată EVA?
Recompensarea managerială: * Cum vor fi stabilite inițial motivațiile și apoi o extindere graduală a participării la sistemul de compensări EVA? * Sensibilitatea bonusurilor la performanțele EVA * Vor fi componente amânate, și dacă da, pentru care manageri?
Rolul acțiunilor în programul de compensații: * Bonusurile EVA la nivel divizional sau de grup? * Relația cu măsurile non-financiare?
Etapa 3: Dezvoltarea unui plan de implementare;
Etapa 4: Stabilirea unui program de instruire: * Cine va avea nevoie de instruire? * Cum va fi facută instruirea?
Cea mai mare parte a întreprinderilor utilizează o multitudine de instrumente de măsură pentru a-şi exprima obiectivele financiare. Planurile strategice sunt fundamentate pe progresia beneficiilor, a cifrei de afaceri sau a segmentului de piaţă (dar rareori pe dividendele acordate acţionarilor). Produsele sunt apreciate după marja brută, cash-flow sau segmentul de piaţă.
Problema este că toate aceste măsuri nu sunt bine corelate cu valoarea creată şi adesea sunt contradictorii în sensul că una creşte în timp ce cealalalta scade. EVA înlocuieşte toate aceste măsuri cu una singură: crearea de valoare.
Modalitatea cea mai evidentă prin care EVA orientează managerii către cele mai bune decizii este calculul unitar al costului tuturor capitalurilor. Cheltuielile de capital îi obligă pe manageri să utilizeze activele cu mai multă grijă, făcându-i să ia direct în calcul costurile relative ale stocurilor, ale clienţilor sau ale imobilizărilor corporale, spre exemplu.
Restructurarea economiei mondiale a dus EVA în atenţia cercurilor financiare, că unul din criteriile unitare de analiză a performanţei întreprinderii. De asemenea, EVA s-a dovedit un instrument complex de alegere a variantei optime de investiţii. EVA înseamnă aşadar performanţă.
10 pași către performanță: 1. Acceptarea implementării sistemului EVA de evaluare performanţei. Orice schimbare are avantaje dar presupune şi unele dificultăţi inerente. De aceea este necesar să existe hotărârea managementului şi a tuturor celor implicaţi de a duce lucrurile la bun sfârşit; 2. Studiul sistemului de măsură existent. Noul sistem EVA nu se implementează pe un teren viran. În orice companie, există deja un sistem de măsură al indicatorilor de performanţă şi se impune cunoaşterea acestuia în amănunt; 3. Stabilirea punctelor comune si a diferentelor comparativ cu EVA. Analiza comparativa a celor 2 sisteme – cel existent si EVA- evidentiaza punctele comune si diferentele. Este important de stiut ce se poate refolosi, ce trebuie schimbat si ce este totalmente nou; 4. Determinarea centrelor de măsură. Structura companiilor este diferită şi nu există un model universal valabil de stabilire a punctelor de măsură. Acestea se determină în funcţie de particularităţile fluxului de producţie şi de amploarea implementării sistemului; 5. Centralizarea datelor pentru calculul valorii adăugate: EVA este un indicator şi trebuie calculat pe bază unor date culese din centrele de măsură. Corespunzător modelului de calcul se vor determină diferite date ce vor fi folosite pentru calculul indicatorului sintetic al EVA; 6. Stabilirea sistemului de motivaţii. Orice acţiune a omului are la bază o motivaţie. Este foarte important să cunoaştem ce anume îi poate determină pe oameni să se ataşeze de o idee şi să o pună în aplicare. Aceste motivaţii se determină diferenţiat, pe nivele ierarhice şi pe grupuri de activităţi; 7. Proiectarea planului de bonusuri planul modem de bonusuri EVA furnizează o legătură puternică între plăţile cumulative şi performanţă. El cuprinde şi modul cum se stabilesc obiectivele EVA în fiecare an, o metodologie cunoscută sub denumirea de calibrarea planului de bonusuri. Această calibrare se bazează pe 3 parametri cheie: bonusul ţintă, îmbunătăţirea EVA estimată şi intervalul EVA; 8. Instruirea personalului inclus în sistemul EVA. Este necesar ca participanţii la sistemul EVA să cunoască ce anume implică acesta, ce au efectiv de făcut şi bineînţeles ce recompense primesc pentru reuşită; 9. Analiza feed-back-ului. Feedback-ul este răspunsul pe care-l dă sistemul ca urmare a funcţionării sale. Datorită schimbărilor din mediul economic, apare necesitatea adaptării sistemului la noile condiţii. Stabilirea măsurilor de armonizare a funcţionării se face pe face prin analiza feed-back-ului; 10. EVA şi noua cultură organizaţională ”deviza a fost: CEC această însemnând: a construi, a face noi investiţii cu randament superior costului capitalului. A exploata = mai eficient ceea ce există pentru a creşte fluxul de numerar fără a mari capitalurile utilizate. A ceda = activele care nu acoperă costul capitalului şi nu există perspective rezonabile de a o face”

II.3. Calculul valorii economice adăugate:
Există trei modalități de calcul a indicatorului EVA, detaliate dupa cum urmează: 1. În prima abordare, pentru a determina valoarea EVA trebuie în prealabil calculat costul capitalurilor permanente ale întreprinderii. Demersul presupune luarea în considerarea atât a cheltuielilor ocazionate de plată dobânzilor bancare pentru capitalurile împrumutate, care sunt reflectate în contul de profit şi pierdere cât şi a costului capitalurilor proprii, cunoscut şi sub denumirea de cost de oportunitate, care este supus unui tratement contabil diferit. Costul real al capitalurilor proprii este dat de beneficiile pe care le-ar putea obţine acţionarii realizând investiţii similare ca risc în alte titluri de valoare cu sumele care participă la capitalul social al întreprinderii analizate.
Formula de calcul a indicatorului valoarea economică adaugată este: EVA = REN – K |
Unde:
REN – rezultatul din exploatare net;
K – costul capitalurilor permanente.
Din punctul de vedere al acţionarilor costul capitalurilor are cea mai mare importanţă asupra calculării EVA. În mod convenţional, majoritatea întreprinderilor sunt profitabile dacă se iau în considerare doar datele din rapoartele contabile. Însă în numeroase cazuri situaţia este exact invers, adică întreprinderile nu generează profit real.
Într-un articol apărut în Harvard Business Review, Peter Druker explică situaţia astfel: ”Cat timp întreprinderea nu generează un profit mai mare decât costul capitalului pe care îl foloseşte, ea îşi desfăşoară activitatea pe pierderi. Nu contează că plăteşte impozite că şi când ar înregistra profit real. Întreprinderea continuă să furnizeze mai puţin mediului economic decât consumă ca resurse...Deci până atunci nu crează bogăţie, ci o distruge”.
Apelarea la indicatorul EVA corectează aceste neajuns, întrucât se recunoaşte faptul că folosirea capitalurilor indiferent de proveniența implică nişte costuri care trebuiesc plătite, sub formă unor remunerații. Cu alte cuvinte, indiferent de sursa de provenienţa a capitalului şi de formă în care este furnizat, utilizarea să nu este gratuită. Adevăratele profituri încep să se înregistreze doar după ce toate costurile au fost acoperite, deci inclusiv cheltuiala ocazionată de capitalurile permanente. Costul capitalurilor permanente se calculează ca o medie ponderată a costurilor celor două tipuri de capital componente: împrumutat şi propriu. K= CMPC x CP |
CMPC se calculeaza conform formulei de mai jos: CMPC=Cpr x R+ D x dCP |
Unde:
Cpr – capitaluri proprii
D – datorii financiare nete (datorii financiare, mai puțin trezoreria de pasiv)
R – costul capitalurilor proprii d – rata medie a dobânzii
Costul datoriilor financiare se determină conform formulei de mai jos:
Costul datoriilor financiare = D x d
Costul capitalurilor proprii se determină utilizând modelul de evaluare a activelor financiare și depinde de următoarele variabile:
R0 – rata dobânzii fără risc, practicată pentru bonificarea subscrierilor efectuate la titlurile de stat;
Rp – prima de piață, pe care investitorii o solicită față de situația în care ar realiza o investiție alternativă, lipsită de risc.
Această primă de risc este corectată cu un coeficient β ce măsoară volatilitatea titlurilor întreprinderii în cauză, în raport cu restul pieţei. Acest coeficient se stabileşte prin calcule statistice şi este cuprins în intervalul [ 0.6; 1.4].
Așadar, costul capitalurilor proprii se determină conform urmatoarei formule: R = R0 +Rm x β |
Prin urmare, formula de calcul a indicatorului EVA devine: EVA = RE x (1- τ) – Ci x CMPC |
Unde:
RE – rezultatul din exploatare τ – rata impozitului pe profit, 16% conform legislației actuale
CP – total capital investit
CMPC – costul capitalurilor permanente, determinat ca medie ponderată a costurilor capitalului împrumutat și capitalului propriu
Luând în considerare toate aceste costuri aferente folosirii capitalului, EVA arată bogăţia în impresie valorică creată sau distrusă în fiecare perioadă de raportare, după cum valoarea să este pozitivă sau negativă. Chiar dacă din punct de vedere contabil rezultatul din exploatare este pozitiv, valoarea negativă a indicatorului EVA arată ca de fapt întreprinderea pierde bani. În viziunea acţionarilor, EVA dobândeşte accepţiunea de profit. Dacă de exemplu acţionarii aşteaptă un randament de 10% al investiţiei, ei vor înregistra un beneficiu la nivelul dorit numai dacă partea lor din profiturile operaţionale depăşeşte 10% din capitalul social subscris. EVA = (Rr – CMPC) x Ci | 2. O altă abordare presupune tratarea valorii economice adăugate ca venit rezidual. Această abordare a indicatorului modifică formula de calcul, nu și rezultatul calcului:

Unde Rr – rata rentabilității capitalurilor investite
Trecerea de la rezultatul net al exploatării la valoarea economică adăugată necesită deducerea costurilor capitalurilor proprii. Cele două modele de calcul ale indicatorului EVA au neajunsul de a se referi la profitul operaţional, a cărui semnificaţie este limitată în aprecierea performanţelor. Literatura de specialitate arată că, pentru a obţine valoarea reală a indicatorului valoare economică adăugată, trebuie realizate aproximativ 160 de ajustări contabile. În plus, nu există un model standard al acestor ajustări, pentru ca ele diferă de la întreprindere la întreprindere, în funcţie de avantajele competitive deţinute de fiecare dintre ele.
Tipuri de valori economice adăugate:
Întrucât numărul ajustărilor contabile variază, chiar dacă ele sunt afectate în acelaşi scop, se vor obţine valori diferite ale valorii economice adăugate. Ca urmare, în funcţie de numărul de ajustări contabile efectuate asupra beneficiului net de exploatare şi asupra costului capitalului se pot obţine următoarele tipuri de valori economice adăugate: * Valoarea economică adaugată de bază, calculată pe baza informațiilor contabile neajustate. Aceasta este rezultatul rezidual descris anterior; * Valoarea economică adaugată declarată; * Valoarea economică adaugată adaptată; * Valoarea economică adaugată veritabilă;

3. A treia modalitate de determinare a valorii economice adăugate presupune integrarea cheltuielilor de funcționare într-un singur indicator monetar de evaluare a performanțelor, conforma căruia: EVA = Cifra de afaceri – Cheltuieli de exploatare – Costul capitalurilor permanente |
Folosirea indicatorului pentru a caracteriza performanțele agenților economici aduce în câmpul cercetării noi aspecte precum:
a). Valoarea economică adăugată ia în considerare totalitatea cheltuielilor de capital, deci are în vedere costul tuturor resurselor necesare pentru a obţine venituri şi astfel da o imagine a productivităţii globale a tuturor factorilor de producţie. Cu ajutorul ei se măsoară valoarea adăugată după deducerea tuturor costurilor inclusiv cel al capitalurilor. Valoarea economică adăugată arată produsele, activităţile, serviciile a căror productivitate este mai ridicată şi în consecinţă crează o valoarea mai semnificativă;
b). Valoarea economică adăugată reuneşte costurile de funcţionare şi costurile de capital într-o singură măsură a profitului exprimată prin masa monetară a acestuia şi nu numai printr-o rată de randament. Punctul de plecare în calculul valorii economice adăugate îl reprezintă rezultatul exploatării după impozit. Acest rezultat este determinat după deducerea impozitului şi amortismentului echipamentelor. Trecerea de la rezultatul exploatării la valoarea economică adăugată constă în scăderea cheltuielilor de capital care se calculează prin aplicarea unui procent asupra capitalului permanent necesară exploatării. Diferenţa reprezintă excedentul (sau insuficienţa) profitului în raport cu costuriloe ceea ce matematic se poate prezenta astfel:
-------------------------------------------------
Cifra de afaceri * Costurile de funcționare * -------------------------------------------------
Costurile de capital
= Valoarea economică adaugată
c). Valoarea economică adăugată realizează o focalizarea a tuturor deciziilor în direcţia maximizării mărimii sale. Integrarea în sistemul de indicatori conduce spre folosirea inei măsuri unice că bază a tuturor deciziilor, toţi angajaţii sunt reuniţi în jurul unui scop unic, crearea de valoare. Managerii trebuie să se ocupe, în continuare, de probleme precum: viteza de rotaţie, marje, costuri, durată ciclului de fabricaţie, vânzări.
d). Prin gestionarea valorii economice adăugate, cuvântul de ordine este sporirea valorii sale ce se realizează prin: * reducerea costurilor și impozitelor pentru a crește rezultatul exercițiului fără a spori suma capitalurilor, ceea ce presupune o funcționare mai eficace cu randamente mai mari ale capitalurilor angajate de întreprindere; * să facă investiții care generează o creștere a rezultatului exercițului superioară creșterii cheltuielilor de capital. Aceasta inseamnă a investi în proiecte de dezvoltare durabilă care să genereze valoare economică pozitivă, investiții ce produc un randament al capitalului superior costului de capital; * încetarea investirii în active fixe și activități a căror randamente nu sunt egale sau superioare celui al costului capitalului; eventual să se procedeze la vânzarea de active și ân acest mod se realizează și o accelerare a vitezei de rotație a capitalurilor; * structura optimă a bilanţului de manieră să minimizeze costul capitalului, este vorba de proporţiile dintre datorii şi capitaluri proprii, îmbunătăţirea metodelor folosite pentru distribuirea trezoreriei către acţionari (dividende sau răscumpărarea acţiunilor), tipul de îndatorare ce se poate folosi deoarece pot exista situaţiile: o întreprindere a cărui risc relativ mic şi are un cash flow stabil îşi poate permite o datorie ridicată în raport cu capitalurile proprii, în timp ce o întreprindere ce prezintă un cash flow fluctuant trebuie să limiteze îndatorarea sa de aşa manieră că această să poate acoperi dobânzile în perioade de dificultate. Asta înseamnă că o structură financiară este optimă dacă permite întreprinderii de a limită pe cât posibil costul capitalurilor în funcţie de proporţia datoriei şi riscul activităţii sale.

II.4. Factorii determinanţi ai valorii economice adăugate
Valoarea economică adăugată este surplusul de valoare creat de o investiţie sau un portofoliu de investiţii si este determinată de excesul de rentabilitate obţinut prin exploatarea investiei în raport cu mărimea costului capitalului atras pentru finanţarea acelei investiţii. Valoarea economică adăugată ==(Rata rentabilităţii capitalulul investit – Costul capitalului) x Mărimea capitalului investit == (Rezultatul din exploatare net – Costul mediu ponderat al capitalului) x Capitalul total |
Din modul de calcul al acestui indicator se pot observa cei trei factori importanţi care-i condiţionează mărimea.
1. Capitalul investit: pentru estimarea sa, o soluţie o constituie apelarea la valoarea de piaţă a firmei, însă mărimea acesteia este influenţată atât de valoarea activelor deţinute cât şi de aşteptările investitorilor privind oportunităţile viitoare de creştere ale firmei.
Având în vedere faptul că prin intermediul indicatorului EVA se încearcă măsurarea surplusului de valoare creat de întreprindere (sau de un proiect de investiţie), pentru estimarea acestuia ar trebui să se ia în calcul valoarea de piaţă a capitalurilor investite, exclusiv acea parte din valoare ce are ca suport aşteptările investitorilor privind performanţele viitoare ale firmei.
Această delimitare, fiind dificil de realizat, de cele mai multe ori se ia în calcul valoarea contabilă a capitalurilor investite. În schimb, valoarea contabilă subevaluează mărimea capitalului, evidenţierea activelor realizându-se la costul istoric al acestora. În plus, aceasta este influenţată de politicile contabile pentru care firma a optat privind amortizarea sau deprecierea activelor, trecerea pe costuri a stocurilor deţinute, capitalizarea cheltuielilor de cercetare-dezvoltare realizate sau a fondului comercial propriu sau rezultat din achiziţii.
Aceste limite specifice valorii contabile ca măsură a nivelului capitalului investit au impus realizarea de ajustări de către cei preocupaţi de estimarea valorii adăugate economice.
Cele mai importante sunt reprezentate de: * capitalizarea oricăror cheltuieli de exploatare ce nu creează profit în perioada curentă dar sunt făcute în scopul obţinerii de profituri în exerciţiile financiare viitoare, cum ar fi, de exemplu, cheltuielile de cercetare-dezvoltare realizate de întreprindere; * capitalizarea cheltuielilor de exploatare reprezentând chiriile de plată pentru echipamentele deţinute de întreprindere în sistem de leasing operaţional, ţinând cont că aceste contracte sunt reînnoite având ca obiect acelaşi tip de active. Din această perspectivă nu există o diferenţă de conţinut între leasingul financiar şi cel operaţional, ca urmare, şi în cazul acestuia din urmă, activele suport şi datoria aferentă ar trebui recunoscute în bilanţul întreprinderii; * neluarea în considerare a acelor operaţii care au ca impact diminuarea valorii contabile a capitalului, dar nu modifică mărimea reală a capitalului investit, cum este cazul amortizării de goodwill sau răscumpărării de către societate a unei părţi din acţiunile sale.
2. Rentabilitatea capitalului investit: formula clasică de determinare a rentabilităţii capitalului ţine cont de mărimea profitului din exploatare (net de impozit) şi de nivelul capitalului investit. Rentabilitatea capitalului investit = Rezultatul din exploatare(1-τ) / Capitalul investit |
Profitul din exploatare net are câteva deficienţe privind cuantificarea adecvată a fluxurilor ce remunerează pe investitorii de capital. Cele mai frecvente ajustări ale profitului de exploatare sunt cele privind cheltuielile de cercetare dezvoltare şi chiriile de plată pentru echipamentele deţinute în sistem de leasing operaţional. Rentabilitatea capitalului investit = (Rezultatul de exploatare net + Cheltuieli de cercetare dezvoltare + Cheltuieli leasing operational) / (Capital investit + Capitalizarea Cheltuluielilor de cercetare dezvoltare + Capitalizarea Cheltuielilor de leasing operational) |
3. Costul capitalului: este reprezentat de costul mediu ponderat al capitalului (CMPC). Având în vedere faptul că rentabilitatea şi mărimea capitalului investit este exprimată în valori contabile, mărimea costului capitalului ar trebui estimată utilizând ponderi exprimate în valori contabile. Acest raţionament are deficienţe prin faptul că mărimea capitalului investit nu ar trebui să fie dată de valoarea contabilă a capitalurilor ci de valoarea de piaţă a activelor finanţate prin intermediul acestuia. Există însă o diferenţă între valoarea de piaţă a activelor şi valoarea de piaţă a capitalurilor investite în acestea, aceasta din urmă include valoarea prezentă a oportunităţilor de dezvoltare a întreprinderii. În plus, apelarea la ponderi estimate în valori de piaţă va lua în considerare şi impactul structurii diferite de finanţare a întreprinderilor asupra valorii de piaţă a capitalurilor proprii ale acestora. În condiţiile în care se iau în calcul costul capitalului şi mărimea oportunităţilor de creştere se pierde esenţa indicatorului valoarea economică adăugată prin care se încercă cuantificarea valorii tocmai a acestor oportunităţi. Rămâne ca alternativă utilizarea ponderilor în mărimi contabile în estimarea costului capitalului.
După cum se poate observa mărimea indicatorilor din formula de calcul a EVA au ca suport performanţa mai multor compartimente din cadrul firmei. Marimea indicatorului EVA este influenţată şi de performanţa compartimentului financiar, costul capitalului investit fiind un factor determinant al mărimii valorii create de către întreprindere.

II.5. Model de analiză a valorii economice adăugate:
Pentru evidențierea factorilor care influentează mărimea indicatorului valoarea economică adaugată folosim formula: EVA = (RECP – k) x CP= (Rr – k) x CP |
O primă etapă în calculul valorii economice adăugate este determinarea sumei capitalului investit sau a masei valorice a activelor atrase în exploatare ce provine din însumarea activelor imobilizate nete și a necesarului de fond de rulment.
Apoi, se determină rata de rentabilitate a capitalurilor investite prin raportarea rezultatului exploatării la suma capitalurilor investite, cee ce in literatura anglo-saxonă este cunoscut sub denumirea de “return on capital employed”.
Prin diferența dintre rentabilitatea operațională și costul mediu al capitalului rezultă un prim indicator de rentabilitate, a obținerii unui supraprofit. Este așa numitul indicator de creare sau distrugere a avuției (bogației). Înmulțirea acestuia cu masa capitalurilor investite conduce la obținerea valorii economice adăugate. * Descompunerea ratei de rentabilitate a capitalului investit:
Rata de rentabilitate a capitalului investit poate fi descompusă conform relației:
RECP= RECA* CAAT* PTCP
Unde:
RE – rezultatul exercițiului
CP – capitalul investit
CA – cifra de afaceri
AT – activul total
PT – pasivul total
RECP – rata de rentabilitate a capitalului investit
RECA – rata rentabilității comerciale (factor calitativ)
CAAT – rata de rotație a activelor totale (factor calitativ)
PTCP – rata structurii financiare (factor de structură)
Desigur există egalitate între pasivul total și activul total.
Ordinea de substituire va fi: rata structurii financiare, rata de rotație a activelor totale, rata rentabilității comerciale.
Acest model de descompunere a ratei de rentabilitate a capitalului investit evidențiază dependența ratei de rentabilitate a capitalului investit de condițiile de exploatare a întreprinderii.
Dat fiind faptul că toți factorii modelului sunt calitativi, convenim următoarea ordine de substituire: rata rentabilității comerciale, rata de rotație a activelor totale, rata structurii financiare. * Îmbunătățirea ratei de rentabilitate a capitalurilor investite se poate obține prin măsuri specifice de optimizare a valorii fiecărui element component al formulei. * Ameliorarea ratei rentabilității comerciale se poate realiza prin: * reducerea cheltuielilor de producție și/sau distribuție; * eliminarea unor activități cu productivitate internă slabă; * mărirea rezultatelor; * utilizarea noilor tehnologii informatice pentru reducerea costurilor fixe administrative. * Creșterea economică pe termen lung se poate realiza prin: * crearea și dezvoltarea de produse noi; * găsirea de noi nișe de piață și penetrarea pe piețe noi; * ameliorarea mixului de marketing pentur fiecare segment strategic. * Optimizarea structurii financiare a întreprinderii: * vânzarea activelor (dezinvestiții) afectate unor activități care generează randamente reduse în comparație cu costul capitalurilor angrenate; * optimizarea raportului între valoarea activelor deținute în regim leasing și cele aflate în proprietatea întreprinderii; * promovarea proiectelor de investiții care generează o valoare actualizată netă pozitivă.
Așadar, măsurile globale de creștere a valorii economice adăugate presupun: * Creșterea rentabilității globale a afacerii, pe baza îmbunătățirii profitabilității fără a investi capital suplimentar; * Realizarea de investiții cu rate de rentabilitate mari. Consecința imediată va fi fluxul net de numerar negativ, dar valoarea economică va spori; * Răscumpararea acțiunilor de pe piață. În cazul în care oportunitățile de investiții disponibile nu asigură o rentabilitate corespunzătoare pentru a acoperi costul capitalului, una din soluții constă în înapoierea capitalului acționarilor, ceea ce conduce la creșteri simultane ale EVA și MVA prin reducerea volumului capitalului aflat în circulație. II.6. Avantaje și limite ale valorii economice adăugate
Măsurarea performanţei întreprinderii prin intermediul indicatorului EVA prezintă deopotrivă avantaje semnificative, dar şi unele neajunsuri legate în special de metodologia stufoasă şi eterogenă de retratare a informaţiei contabile.
Valoarea economică adăugată reprezintă în practică o serie de avantaje: 1. O măsură a performanţei întreprinderii legată direct de crearea de valoare pentru acţionari; a obţine o valoare cât mai mare a indicatorului EVA înseamnă a obţine un curs mai mare al acţiunilor; 2. Un instrument de ameliorare a gestiunii globale a întreprinderii. Din acest punct de vedere există următoarele avantaje: * spre deosebire de indicatorii de măsurare a performanţei bazaţi pe valoarea de piaţă, cum este MVA, indicatorul EVA poate fi calculat nu numai la nivel de întreprindere ci şi la nivel de centru de profit sau pe fiecare gestiune în parte, în funcţie de necesităţile informaţionale; * EVA reprezintă un flux şi de aceea poate fi folosit pentru evaluarea evoluţiei în timp a performanţei întreprinderii, spre deosebire de indicatorii de măsurare a performanţei bazaţi pe cotaţia acţiunilor intreprinderii; * acest indicator reflectă profitul economic real obţinut de firmă (şi nu cel contabil, de natură fiscală) după acoperirea cheltuielilor de exploatare şi a celor financiare.
EVA reprezintă singurul indicator a cărui îmbunătăţire continuă înseamnă totdeauna o îmbunătăţire a bunăstării acţionarilor, pentru că, spre deosebire de creşterea EVA, creşterea profitului brut, a beneficiului pe acţiune şi chiar a ratelor de rentabilitate distrug câteodată averea acţionarilor.
Indicatorul EVA substituie cu succes numeroase modalităţi de cuantificare a performanţei, cum ar fi: creşterea veniturilor sau a cotei de piaţă – obiective folosite în planificarea strategică; volumul fluxurilor de numerar – utilizat în analiza succesului înregistrat la vânzare de un produs/serviciu; rentabilitatea activelor sau profitul planificat prin buget – folosite în analiza centrelor de profit; valoarea netă actualizată – folosită pentru analiza investiţiilor de capital; diferite marje; costuri unitare; perioade de rotaţie.
Aceasta nu înseamnă că se renunţă la analiza indicatorilor tradiţionali ai performanţei economice, ci doar că managerii trebuie să fie cu precădere preocupaţi de impactul deciziilor lor asupra creării de valoare. 3. metodă simplă şi eficientă de management financiar: indicatorul EVA reprezintă aşadar nu numai o măsură a performanţei financiare, ci un sistem unitar de management financiar, aplicabil de întreprindere pentru cuantificarea performanţei în toate departamentele sale şi care poate îmbunătăţi averea acţionarilor, dar şi pe cea a clienţilor şi a salariaţilor.
Constând doar într-o operaţie matematică substractivă între doi termeni, EVA prezintă avantajul unei simplităţi conceptuale care permite previzionarea diferitelor evoluţii ale indicatorului, în funcţie de potenţialele modificări ale profitului operaţional şi costului capitalului utilizat. 4. Un levier de motivare a managerilor şi a personalului operaţional: indicatorul EVA aliniază pentru prima dată interesele administratorilor întreprinderii cu cele ale acţionarilor, datorită stimulării echipei manageriale a întreprinderii, printr-un sistem motivaţional cu caracter obligatoriu, să genereze venituri pe termen lung mult superioare costului capitalului utilizat. Atragerea şi capacitarea managerilor prin mijloace de constrângere are caracter psihologic şi este de esenţa obţinerii valorii economice adăugate sau, altfel spus, a profitului economic. Motivarea continuă a administratorilor se face prin bonificaţii care reprezintă parte procentuală fixă din creşterea EVA: cu cât mărirea de valoare a indicatorului EVA este mai mare, cu atât valoarea bonificaţiei este mai mare, fără limită superioară care să plafoneze bonusul acordat în numerar.
Sistemul de motivare este eficient nu numai în perioadele de expansiune ci şi în cele de reducere a vânzărilor, deoarece o parte din bonusurile acordate nu se distribuie pe loc, ci se păstrează sub forma unui depozit de bonusuri, a cărui valoare se micşorează dacă ulterior creşterii indicatorul EVA suportă o scădere. Aşadar, în acest ultim caz managerul este penalizat prin pierderea unei părţi din bogăţia acumulată de el în timp – bonusurile aflate în depozit, pentru nerealizarea unei rate minime de rentabilitate cerută de acţionari.
Unul dintre avantajele acestui sistem de recompensare a administratorilor întreprinderilor constă în stabilirea automată a unui nou nivel de atins în privinţa creşterii valorii indicatorului EVA, fără a mai fi nevoie de o negociere a obiectivelor de creştere cuprinse în bugetul general al întreprinderii. Managerii care beneficiază de scheme tradiţionale de recompensare ce conţin bonificaţii fixe sunt tentaţi să negocieze bugete care prevăd profituri mici şi deci uşor de realizat, pentru a fi siguri că îşi primesc bonusurile.
Odată realizat acel nivel al profitului, managerii nu se străduiesc să crească în continuare beneficiile întreprinderii, pentru că oricum acest efort suplimentar al lor nu mai este recompensat. Mai mult decât atât, ei împing în anul următor posibilele vânzări pe care le-ar putea face în anul curent, comportament care din punctul de vedere al acţionarilor echivalează cu o distrugere de valoare. În cazul sistemului de recompensare tradiţional bonusul se dă pentru obţinerea profitului, a cărui volum este supus negocierii şi nu se răsplăteşte efortul de a obţine o creştere mai mare de profit.
În situaţia opusă se găsesc managerii care beneficiază de planuri de recompensare legate de creşterea EVA, deoarece ei sunt stimulaţi astfel să propună bugete cu venituri mari, ştiind că nu sunt penalizaţi pentru nerealizările pe termen scurt şi că sunt recompensaţi în plus pentru tot ce reuşesc să îndeplinească. 5. Un instrument de planificare strategică pe care îl pot utiliza: * întreprinderile pentru a comunica obiectivele şi realizările lor; * managerii, în scopul aprecierii fezabilităţii unui proiect şi pentru compararea diferitelor strategii. Deciziile managerilor afectează atât rentabilitatea capitalurilor împrumutate, cât şi rentabilitatea capitalurilor proprii, dar aceştia pot controla mai uşor efectele decât în cazul variaţiei preţului de piaţă al acţiunilor, care este rezultatul unui complex de influenţe şi unde controlul lor este mai redus. De asemenea, deciziile privind politica de investiţii şi politica de dividende afectează direct, respectiv indirect rentabilitatea capitalului, câtă vreme politica de finanţare afectează costul capitalului; * investitorii pentru a identifica întreprinderile cu performanţe superioare.

6. Un ajutor dat managerilor pentru a ţine cont de două principii financiare atunci când iau decizii: * primul principiu se referă la obiectivul principal al oricărei întreprinderi, care trebuie să fie maximizarea bogăţiei acţionarilor săi; * al doilea principiu statuează că valoarea întreprinderii depinde de măsura în care investitorii se aşteaptă că profiturile viitoare ale întreprinderii să depăşească sau să nu acopere costul capitalului.
Evident, o creştere susţinută a valorii indicatorului EVA determină o creştere a valorii de piaţă a întreprinderii şi în general a oricărei organizaţii care are ca scop obţinerea de profit. Ceea ce contează nu este neapărat nivelul indicatorului EVA, pentru că performanţa curentă este reflectată de cursul acţiunilor, ci continua îmbunătăţire a sa care conduce la o continuă creştere a averii acţionarilor.
EVA prezintă, de asemenea, şi unele dezavantaje. 1. Nu ţine cont de diferenţele de mărime existente între diferite unităţi de producţie, implicând o comparabilitate scăzută a performanţelor între diversele divizii ale unei firme; 2. Calculul EVA se bazează pe informaţii ce provin din contabilitate, existând riscul manipulării acestor informaţii de către manageri: * realizarea cu prioritate, la finele exerciţiului financiar, a ordinelor de vânzare de dimensiuni mari, profitabile şi amânarea ordinelor mici, marginale; * reducerea cheltuielilor în scopul majorării pe termen scurt a profitului (diminuarea cheltuielilor de instruire a personalului, diminuarea cheltuielilor de investiţii). 3. Pune accentul pe generarea de rezultate pe termen scurt, inducând lipsa de motivare a managerilor de a investii în produse şi tehnologii inovatoare, costurile fiind recunoscute imediat în contabilitate, efectele benefice (veniturile sau economiile de cheltuieli) urmând să apară după o anumită perioadă de timp. Riscurile şi costurile asociate inovării pot depăşii ca amploare mărimea câştigului potenţial. Diminuarea prezentă a EVA poate conduce la recompensări mai scăzute sau chiar pierderi de promovări pentru managerul în cauză. Managerii, ca orice alţi investitori, înţeleg conceptul “valoarea în timp a banilor” şi au noţiunea de risc (banii câştigaţi astăzi sunt mai siguri şi valorează mai mult decât cei posibil de câştigat în viitor). Ca urmare, aceştia vor acţiona întotdeauna în sensul maximizării veniturilor prezente. Este înlăturat astfel riscul ca rezultatele să fie “culese” de înlocuitorii lor. Nici un manager nu-şi doreşte să facă eforturi fără a fi recompensate, sau recompensa să o primească altcineva. 4. EVA, ca orice indicator agregat, se calculează la sfârşitul unui exerciţiu financiar. Cu ajutorul EVA nu pot fi identificate cauzele primare ce au generat ineficienţa. Analiza performanţelor activităţii ar trebui făcută pentru operaţiile derulate în “locurile înguste”, (compartimentele ce determină mărimea fluxurilor rulate în cadrul fabricii şi respectiv gradul de utilizare a capacităţilor de producţie) în scopul identificării activităţilor fără valoare ce pot fi eliminate.

II.7. Îmbunătăţiri ce ar putea fi aduse metodei
O îmbunătăţire a măsurării performanţei prin intermediul EVA este sugerată de J.Bacidore; intr-unul din articolele sale, el subliniază că valoarea unei firme este generată atât de activele fizice în funcţiune, cât şi de strategia privind viitoarele oportunităţi de creştere a afacerii. Ca urmare, el ajustează indicatorul creat de firma de consultanţă Stern- Stewart&Co, EVA, creând indicatorul REVA (Refined Economic Value Added), ce ia în calcul valoarea de piaţă a capitalurilor investite. În aceste condiţii, realizarea unui REVA pozitiv este echivalentă creării reale de valoare pentru acţionari (recunoscută şi de piaţă, nu numai în contabilitate).
Se pot face şi alte ajustări la vechea formulă “brevetată” de Stern-Stewart&Co, de exemplu utilizând cash-flow corespunzător capitalurilor investite în locul profitului de exploatare net de impozit. Astfel, este înlăturată distorsiunea creată de contabilitate privind mărimea fluxuri lor de numerar efectiv generate.
În condiţiile în care valoarea de piaţă a capitalurilor investite este influenţată şi de strategia firmei, REVA ar trebui să fie indicatorul de măsurare a performanţei folosit în recompensarea managerilor executivi ai firmei, în timp ce EVA ar trebui utilizată pentru gratificarea managerilor diviziilor sau de la nivele inferioare ale firmei.
Integrarea în mărimea cursurilor bursiere a informaţiilor privind strategia întreprinderii depinde foarte mult de eficienţa pieţei pe care sunt negociate acţiunile firmei. Ajustarea valorii acestora se face parţial şi cu întârziere. În general, există un interval de timp mai mare sau mai mic în care se aşteptă cuantificarea efectelor pozitive ale strategiei prin intermediul rezultatelor financiare.Pentru a feri procesul intern de gestiune a performanţei de volatilitatea ridicată a pieţei în recunoaşterea performanţelor, se recomandă realizarea unei analize mai ample a aspectelor calitative, strategice, luând ca reper mai mulţi factori determinanţi ai procesului creării de valoare (satisfacţia clienţilor, rata rebuturilor, durata procesului de producţie, numărul de noi brevete create sau cumpărate pentru îmbunătăţirea procesului tehnologic etc.).
O altă modalitate de înlăturare a limitelor indicatorului EVA în măsurarea performanţelor este analiza sa în dinamică, prin actualizarea mărimii EVA anuale posibil de realizat de-a lungul perioadei de previziune. În acest mod este estimată valoarea de piaţă adăugată (MVA) ce reprezintă plusul de valoarea pe care întreprinderea l-a creat în raport cu valoarea capitalurilor investite iniţial. Astfel, este cuantificat impactul unei decizii manageriale atât asupra performanţelor prezente cât şi viitoare.