Rettet unser Schweizer Gold
Eine ökonomische Analyse der Goldinitiative

Seminararbeit

Institutsdirektor: | Prof. Dr. Aymo Brunetti | Betreuender Assistent: | Konstantin Büchel, M Sc Economics | | | Verfasser: | Lorenz Zuber | | Bern | | Matrikelnummer: 10-101-574 | | Sonnenrain 40 | | 3065 Bolligen | | E-Mail lorenz.zuber@students.unibe.ch | | | | Bern, 16.11.2014 |

I. Inhaltsverzeichnis I. Inhaltsverzeichnis I II. Executive Summary 3 1. Einleitung 4 2. Geld- und Währungspolitik 5 2.1 Theoretische Grundlagen und Konzepte 5 2.2 Vom Goldstandard zum Inflation-Targeting 7 2.2.1 Der Goldstandard 7 2.2.2 Instabilität der Zwischenkriegszeit 8 2.2.3 Von Bretton Woods zum Inflationsziel 9 2.3 Gold im Rahmen der Geld- und Währungspolitik der SNB 11 3. Die Goldinitiative 13 3.1 Rettet unser Schweizer Gold – Das sagen die Befürworter 13 3.2 Die Sicht der Gegner 15 3.3 Ökonomische Analyse 16 4. Fazit 22 Literaturverzeichnis 24 Literaturverzeichnis 24

II. Executive Summary

Die Goldinitiative fordert, dass alle Goldreserven der Schweizer Nationalbank in der Schweiz gelagert sind, dass die Goldreserven mindestens 20% der Aktiven der Nationalbankbilanz betragen und das Gold nicht mehr verkauft werden kann.
Der erste Teil der Seminararbeit beschäftigt sich mit theoretischen und konzeptuellen Grundlagen der Geld- und Währungspolitik seit Beginn des 20. Jahrhunderts.
Dabei zeigt sich, Gold seit Jahrhunderten eine wichtige Funktion in der Wirtschaft einnimmt. In Zeiten des klassischen Goldstandards und des Gold-Devisen-Standards zwischen Ende des 19. Jahrhunderts und dem Ende des zweiten Weltkriegs spielte Gold die zentrale Rolle für ein funktionsfähiges System. Nach dem Zusammenbruch des Fixkurssystems von Bretton-Woods im Jahre 1973 nahm die Wichtigkeit von Gold ab.
Dennoch ist Gold bis heute fixer Bestandteil in Zentralbankbilanzen dieser Welt.
In der Bilanz der Schweizer Nationalbank sank der Wert der Goldreserven im Verhältnis zu den Aktiven seit dem Jahr 2000 um über 25% auf aktuell rund 7.5%.
Die Veränderung ist hauptsächlich durch umfangreiche Devisenmarktoperationen zu erklären, welche die Bilanz der SNB in den vergangenen Jahren stark aufblähten.
Das die hohen Devisenbestände erhöhte Risiken bergen, darin sind sich die Gegner und die Befürworter einig. Wie die Nationalbank zurück zu einer gesunden Bilanz findet, scheint derweil unklar. Die ökonomische Analyse der Initiative zeigt, dass die Initianten mit ihrem Vorhaben eine nicht zielführende Lösung verfolgen. Durch die Forderungen der Befürworter wird die Schweizerische Nationalbank in ihrer Handlungsfähigkeit beeinträchtigt und ihre Unabhängigkeit aufs Spiel gesetzt. Ob es sicherer und ökonomisch sinnvoll ist, die Goldbestände ausschliesslich in der Schweiz zu lagern ist ökonomisch schwer verifizierbar. Aus Gründen der Risikodiversifikation, und in Anbetracht höchster Sicherheitsvorkehrungen, wird die Lagerung von 30% des Bestandes im Ausland als sinnvoll betrachtet. Eine gesetzlich festgeschriebene Teilgolddeckung der Aktiven von 20% und allen voran ein striktes Verkaufsverbot von Gold wird anhand der ökonomischen Analyse als nicht zielführend betrachtet. Der aktuelle Mindestkurs wäre zum Scheitern verurteilt, dem Aufwertungsdruck des Frankens könnte nicht mehr genügend entgegengehalten werden und dadurch würde die SNB an Glaubwürdigkeit verlieren. Das die Initiative die SNB dazu anregt, sich Gedanken zu machen über ihre aktuelle Situation ist richtig. Die Umsetzung aus ökonomischer Sicht jedoch zu wenig flexibel. 1. Einleitung

Ende November 2014 stimmt das Schweizer Stimmvolk über die Goldinitiative ab.
Lange Zeit war in den Medien wenig zu lesen über das Volksbegehren. Meinungen und Kommentare über die Ecopop-Initiative sowie hitzige Debatten über Fluch und Segen der Pauschalbesteuerung hatten deutlich mehr Anerkennung.
Einem Grossteil des Schweizer Stimmvolkes war lange Zeit unklar, welche Ziele die Initianten mit Ihrer Initiative verfolgen und mit was für Auswirkungen auf die Schweizer Wirtschaft gerechnet werden muss. Mit der vorliegenden Arbeit verfolgt der Autor das Ziel, die Initiative ökonomisch zu analysieren. Die Argumente der Befürworter wie auch die der Gegner sollen aus einer objektiven Perspektive betrachtet und kritisch hinterfragt werden. In einem ersten Teil werden theoretische Grundlagen und Konzepte der Geld- und Währungspolitik erläutert. Anhand der Beschreibung des Goldmarkts wird in das Konzept Geldpolitik eingeführt und die wichtigsten Mechanismen und Instrumente kurz beschrieben. Anschliessend folgt eine umfangreichen Analyse der Geld- und Währungsgeschichte seit Beginn des 20. Jahrhunderts.
Durch die Aufarbeitung geld- und währungspolitischer Mechanismen zu Zeiten des klassischen Goldstandards, des Gold-Devisenstandards und der Zeit nach dem Zusammenbruch des Bretton-Woods Systems soll das heutige System rechtfertigt werden und eine Basis geschaffen werden, um in Kapitel drei die Argumente der Befürworter und Gegner zu analysieren. Ziel ist eine möglichst objektive Analyse basierend auf ökonomischen Gesichtspunkten. Die in Kapitel 2.3 und 3.3 verwendeten Daten zur Szenarioanalyse der Nationalbankbilanz stammen von der Homepage der Schweizerischen Nationalbank.

2. Geld- und Währungspolitik

3.1 Theoretische Grundlagen und Konzepte

Das primäre Ziel von Zentralbanken in der heutigen Zeit ist Preisniveaustabilität (Europäische Union, Schweizerische Nationalbank). Um dieses Ziel zu erreichen stehen unterschiedliche geldpolitische Strategien und Instrumente zur Verfügung.
Das Preisniveau und die Produktion einer Volkswirtschaft werden auf dem Gütermärkt festgelegt. Zentralbanken können mit Hilfe der Geldpolitik die Preisniveaustabilität also nicht direkt steuern sondern aktivieren durch monetäre Impulse einen Transmissionsmechanismus welcher über den Geldmarkt auf den Gütermarkt einwirkt (Moritz, 2012, S. 25). Auf dem Geldmarkt treffen Geldnachfrage und Geldangebot aufeinander. Zentralbanken können anhand von drei Instrumenten indirekten Einfluss auf das Geldangebot nehmen:

* Offenmarktpolitik * Refinanzierungspolitik * Mindestreservepolitik

Das Geldangebot kann jedoch nicht autonom von Zentralbanken bestimmt werden. Neben den Zentralbanken spielen Geschäftsbanken eine wesentliche Rolle bei der Bestimmung des Geldangebots. Geschäftsbanken sind durch Sichteinlagen bei den Nationalbanken direkt am Geldschöpfungsprozess beteiligt. Wie hoch das Geldschöpfungspotential einer Volkswirtschaft ist hängt von der monatären Basis und vom Geldschöpfungsmultiplikator ab. Die monetäre Basis ist eine Teilmenge des Zentralbankgeldes. Sie setzt sich zusammen aus dem Bargeld der Nichtbanken, dem Bargeld von Kreditinstituten und den Sichteinlagen von Kreditinstituten bei der Zentralbank. Der Geldschöpfungsmultiplikator gibt an, wie viele Sichteinlagen mit einer Einheit der monetären Basis geschaffen werden können. Zentralbanken beeinflussen mit den oben erwähnten Instrumenten also nicht direkt das Geldangebot sondern versuchen die monetäre Basis und den Geldschöpfungsmultiplikator in die gewünschte Richtung zu lenken. Eine der ältesten und bedeutendste Theorie der Geldpolitik ist die Quantiätstheorie. Kern dieser Theorie ist die von Fisher formulierte Quanitätsgleichung anhand welcher Auswirkungen von Geldmengenveränderungen und Ursachen für Preisniveauveränderungen abgeleitet werden können.
Die Quantiätsgleichung ist definiert durch:

M*V=P*Yt

Sie besagt, dass zur Finanzierung eines bestimmten nominalen Transaktionsvolumen ein bestimmtes Geldvolumen erforderlich ist. Das Geldvolumen wiederum ist abhängig von der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes. Diese gibt an, wie oft eine Geldeinheit während einer bestimmten Periode durchschnittlich zur Bezahlung von Gütern eingesetzt wird. Anhand der Quantitätsgleichung lassen sich zwei unterschiedliche Theorien der Geldnachfrage ableiten. Die klassische und die keynesianische Theorie der Geldnachfrage. Klassiker vertreten die Ansicht, dass Geld ausschliesslich aufgrund des Transaktionsmotivs gehalten wird, Keynesianer begründen die Geldnachfrage mit dem Spekulationsmotiv und liefern dadurch eine Begründung der Wertaufbewahrungsfunktion von Geld. In der zweiten Hälfte des 20. Jahrhunderts begründete Milton Friedman auf der Basis von empirischen Untersuchungen und Plausibilitätsüberlegungen die Neoquantitätstheorie. Demnach ist die Geldnachfrage nicht konjunkturabhängig sondern eine Funktion bestimmter Variablen. Eng verbunden mit der Neoquantitätstheorie ist die wirtschaftspolitische Konzeption des Monetarismus. Monetaristen sind der Ansicht, dass Zentralbanken mittels der Geldmenge das Preisniveau steuern können. Das ist jedoch nur möglich, wenn das Einkommen im Konjunkturverlauf nicht stark schwankt und die Umlaufgeschwindigkeit sich kalkulierbar entwickelt. Friedman umgeht diese beiden Bedingungen indem er die Umlaufgeschwindigkeit als veränderlich betrachtet, diese Veränderungen aber prognostizierbar sind. Die Einschränkung betreffend Einkommen relativiert er, indem das laufende durch das permanente Einkommen ersetzt wird (Moritz, 2012, S. 44 ff.).
Die erwähnten Theorien führen zu unterschiedlichen Ansichten über die Aufgaben der Geldpolitik und den damit verbundenen Einsatz geldpolitischer Instrumente. Keynesianer fordern, dass der Einsatz der Instrumente von der konjunkturellen Situation abhängig gemacht wird. Monetaristen sind der Ansicht, dass eine auf Geldmengensteuerung ausgerichtete Geldpolitik zu einem langfristigen Wirtschaftswachstum führt. 3.2 Vom Goldstandard zum Inflation-Targeting 3.3.1 Der Goldstandard
Der Goldstandard entwickelte sich aus unterschiedlichen Warengeldwährungen, die noch vor der Einführung von Papiergeld und Depositbanken entstanden sind.
Die treibende Kraft in der Entwicklung der Währungssysteme gegen Ende des 19. Jahrhunderts war Grossbritanien. Allein in Grossbritanien herrschte bereits seit Mitte des 19. Jahrhunderts eine uneingeschränkte Goldwährung. Andere Länder unterhielten eine Silberwährung. Als Bindeglied zwischen Gold- und Silberwährung fungierten Länder mit doppelter Währung. Eine Übersättigung des Weltmarkts für Silber, das Ende des Deutsch-Französischen Kriegs und die industrielle Revolution in Grossbritanien erklären den Übergang der restlichen Länder zum Goldstandard (Eichengreen, 1996).
In Grossbritanien fiel das Preisniveau zwischen 1873 und 1879 um 18% und bis 1886 um weitere 19%. Grund dafür war, dass Silber nicht mehr als gesetzliches Zahlungsmittel diente. Eine grössere Warenmenge, bedingt durch den Abbau von Handelshemmnissen dank der Industrialisierung, stand einer geringeren Geldmenge gegenüber. Durch den Goldstandard wurde also Deflation begünstig. Deflationär wirkt der Goldstandard alleine wegen der physisch beschränkten Gold-Verfügbarkeit. Um eine Stabilität des Geldwertes zu halten, müsste unter dem Goldstandard die Goldmenge, bei fixiertem Goldpreis, prozentual gleich stark steigen wie die Wirtschaftsleistung. Das lässt sich aus der Quantitätsgleichung aus Kapitel 2.1 ableiten.
Eine Rückkehr zu einer Doppelwährung in den 70er- und 80er-Jahren des 19. Jahrhunderts war aufgrund der Vernetzung der verschiedenen Länder und der damit verbundenen Konsolidierungsprobleme jedoch nicht möglich.
Es dauerte bis zu Beginn des 20. Jahrhunderts, bis endlich ein System auf der Grundlage einer reinen Goldwährung entstand und die Verteidigung stabiler Wechselksurse als oberstes Ziel der Zentralbanken galt. Dennoch unterschieden sich Länder in zweierlei Hinsicht. Einerseits bezüglich der Form der Währungsreserven, andererseits anhand der Form des inländischen Geldumlaufs. Die Schweiz hielt Währungsreserven in Form von Gold. Der inländische Geldumlauf basierte auf Gold-, Silber und Scheidemünzen sowie Banknoten (Eichengreen, 1996, S. 40). Die Schweizer Nationalbank war gesetzlich verpflichtet, Banknoten in Gold oder Silber einzutauschen (Schweizerische Nationalbank, 2007, S. 34).
Eine Erklärung, wie die Goldwährung funktioniert, liefert das price-specie-flow Model von David Humme. Angenommen es zirkulieren ausschliesslich Goldmünzen und die Rolle der Banken kann vernachlässigt werden, dann erhält ein Exporteur eine Zahlung in Gold und ein Importeur leistete eine Zahlung in Gold. Länder mit Handelsbilanzdefiziten erlebten einen Abfluss von Gold und damit verbunden sinkende Preise. Im Ausland hingegen stiegen die Preise. Es kommt zu einer Veränderung der Relativpreise. Durch die sinkenden Preise im Defizitland wurde weniger importiert und mehr exportiert. Die Exporte des Defizitlandes stiegen so lange an, bis das Ungleichgewicht in der Handelsbilanz beseitigt war. Durch die Berücksichtigung internationaler Kapitalströme, begrenzte Goldtransporte und Instrumente von Zentralbanken wurde das Modell stetig weiter entwickelt. Differenzbeträge zwischen Handelsbilanzen wurden mit Banknoten bezahlt welche bei den Zentralbanken in Gold konvertiert wurden,. Später dienten Diskontsätze den Zentralbanken zur Steuerung des Inlandkreditvolumens und damit der Widerherstellung eines Zahlungsbilanzgleichgewichts ohne Goldabflüsse (Eichengreen, 1996, S. 45). Bis zum Ausbruch des ersten Weltkrieges hatte die Währungspolitik das Ziel, den Goldstandard aufrechtzuerhalten. Doch mit Ausbruch des ersten Weltkrieges wurden Edelmetalle zum Kauf von Kriegsmaterial benötigt. Daraufhin erliessen Regierungen Exportverbote für Gold und Wechselkurse begannen sich frei zu bewegen. Der klassiche Goldstandard war Geschichte. Nach dem Krieg war schnell klar, dass der Aufbau eines neuen Währungssystems notwendig ist.

3.3.2 Instabilität der Zwischenkriegszeit
Aufgrund massiver Differenzen bezüglich der finanziellen Lage einzelner Länder nach dem Krieg dauerte es Jahre, bis ein neues System in Kraft war. Ein wichtiges Merkmal des internationalen Währungssystems nach dem Kriege war das freie Floaten der Wechselkurse. Zentralbanken griffen nicht in den Devisenmarkt ein, was als Musterbeispiel für ein System flexibler Wechselkurse betrachtet werden kann (Eichengreen, 1996). Im Vergleich zum klassichen Goldstandard wird die Phase nach dem ersten Weltkrieg als Gold-Devisen-Standard bezeichnet. Neben Gold dienten auch Devisen als Reserven für Zentralbanken. Als Reservewährungen dienten das britische Pfund und der amerikanische Dollar.
Die Schweiz erlebte zwischen 1921 und 1922 eine Phase der Deflation (-5.6%).
Dennoch, im Vergelch zu Ländern mit Hyperinflation wie Deutschland, oder sehr starker Deflation wie in den USA oder UK, war die Schweiz deutlich schwächer betroffen.
Ab 1924 versuchte die Nationalbank den Wechselksurs gegenüber dem Dollar zu stabilisieren. 1929 wurde der Golddevisenstandard in der Schweiz auf eine gesetzliche Basis gestellt. Die Währungsreserven der Nationalbank nahmen zwischen 1923 und 1930 um 33% zu. Nachdem das britische Pfund 1931 Opfer einer spekulativen Attacke geworden ist und der Gold-Devisen-Standard als Folge der Weltwirtschaftskrise begann auseinanderzufallen, sanken die Währungsreserven der Nationalbank auf 4.4% per Ende 1931. Bis 1936 kehrten alle Länder zu flexiblen Wechselkursen zurück (Crettol & Halbeisen, 1999, S. 7 ff.).

3.3.3 Von Bretton Woods zum Inflationsziel
Das System von Bretton-Woods unterscheidet sich in drei Punkten von der Golddevisenwährung. Feste Wechselkurse wurden bei Vorliegen bestimmter Voraussetzungen flexible abgestuft, Kontrollen zur Begrenzung internationaler Kapitalströme waren erlaubt und durch die Gründung des internationalen Währungsfonds entstand eine Institution zur Überwachung der Wirtschaftspolitik der Mitgliedstaaten. In der Praxis griffen die drei Elemente leider nicht harmonisch ineinander und so endete das Bretton-Woods-System bereits 1973 (Eichengreen, 1996, S. 132 f.). Im Folgenden soll die Rolle der Schweizer Nationalbank während des System von Bretton-Woods eingehend erläutert werden. Nach Ende des zweiten Weltkrieges war der Franken generell unterbewertet und die Zahlungsbilanz der Schweiz durch Überschüsse charakterisiert. Im Verlauf des Bretton-Woods-Systems wurde diese Tendenz weiter verschärft. Devisen- und Goldreserven stiegen zwischen 1945 und 1959 um 81.1%, zwischen 1959 und 1971 sogar um 145%. Die Zunahme ist hauptsächlich anhand Gold- und Devisenkäufen der Nationalbank zu erklären. Die starke Zunahme der Zentralbankgeldmenge bei konstantem Wirtschaftswachstum führte zu einer erhöhten Inflationsrate. Zwischen 1959 und 1971 betrug die Inflationsrate im Schnitt 3.5% je Periode. Von einer Aufwertung des Schweizer Frankens wollte niemand etwas wissen.
Das sich das System von Bretton-Woods bis zu Beginn der 1970er-Jahre halten konnte, ist hauptsächlich neuen Instrumenten wie Swap-Geschäften und gegen Abwertung gesicherte Kredite zu verdanken. Dadurch konnten Devisenkurse gestützt und vorübergehende Devisenabflüsse verhindert werden. Als die USA zwischen 1960 und 1970 ihre Goldbestände durch eine sehr expansive Goldpolitik um rund sieben Milliarden Dollar verringerten, und europäische Länder nicht bereit waren diesen Weg mitzugehen, war das Ende des Bretton-Woods-Systems besiegelt (Schweizerische Nationalbank, 2007, S. 158 ff.).
Mit dem Zerfall des Systems fixer Wechselkurse konnte die Nationalbank die Geldmenge in der Schweiz autonom steuern. Während Bretton-Woods war die Geldmenge letztendlich durch die Geldpolitik in den USA bestimmt. Nach dem Zerfall des Fixkurssystems wurde in der Schweizer Verfassung festgehalten, dass Preisstabilität das primäre Ziel der Nationalbank sein soll. Erreicht werden soll dieses Ziel anhand eines geldpolitischen Zwischenzieles. Zwischen 1975 und 1978 legte die SNB Wachstumsziele für die Geldmenge M1 fest, gefolgt von einem Wechselkursziel bis 1980 und anschliessenden Wachstumsziele für die Notenbankgeldmenge M0 bis 1999. Seit Inkrafttreten der neuen Bundesverfassung verfolgte die SNB ein Inflationsziel.

Demnach ist Preisstabilität erreicht, wenn die Inflationsrate zwischen 0-2% liegt.
Als operatives Ziel definiert die SNB ein Zielband für den 3-Monats-Libor (Schweizerische Nationalbank, 2007, S. 215 ff.).

3.3 Gold im Rahmen der Geld- und Währungspolitik der SNB
Die Wichtigkeit des Goldes für die SNB hat ihren Ursprung vor dem ersten Weltkrieg. In der Schweiz gab es keinen organisierten Goldmarkt. Durch die Gründung der SNB 1907 wurde versucht den Goldmarkt zu zentralisieren.
Während des ersten Weltkrieges befürchtete die SNB einen Verlust der Goldreserven und versuchte den Export von Gold einzuschränken. Zwischen 1914 und 1918 importierte die SNB Goldmünzen im Wert von 272 Mio. Schweizer Franken aus verschiedenen Ländern. Die Goldreserven stiegen von 212 Mio. Franken im Jahre 1914 auf 432 Mio. Franken 1918. Die Edelmetalldeckung der umlaufenden Banknoten betrug 80%. Auch im zweiten Weltkrieg kam es wieder zu Goldkäufen. Die SNB versuchte diese als antiinflationäre Massnahmen zu rechtfertigen indem die Käufe die Goldreserven erhöhten. Zudem war ein Teil der Goldreserven der Schweiz in den USA blockiert. Das Argument der Inflationsbekämpfung ist jedoch nicht gerechtfertigt. Durch die Goldkäufe gelangten mehr Franken in den Umlauf was den Inflationsdruck erhöhte. Im zweiten Weltkrieg gelang Gold im Wert von 1'321 Mio. Schweizer Franken von Deutschland in die Hände der SNB. Auch von den Alliierten floss Gold in die Schweiz. Die Goldzuflüsse erhöhten den Inflationsdruck auf die SNB weshalb diese Versuchte dem Druck mit Sterilisierungsoperationen entgegenzuwirken. Der Bund erwarb Gold von der SNB und schöpfte so Geld ab, welches durch die Goldkäufe geschaffen wurde (Schweizerische Nationalbank, 2007, S. 80 ff.).

Der grösste Teil an Goldreserven bildete die SNB während des Systems von Bretton Woods. Zwischen 1946 und 1971 erhöhen sich die Reserven um 1016 Tonnen auf ein Total von 2585 Tonnen. Diese Entwicklung lässt sich hauptsächlich damit erklären, dass die SNB zu umfangreichen Devisenmarktinterventionen gezwungen war um den festen Frankenkurs aufrecht zu erhalten. Die grossen Mengen Dollar welche der SNB zuflossen tauschte diese regelmässig in Gold ein. Dafür gab es zwei Hauptgründe, einerseits war der Schweizerfranken nach wie vor in Gramm Gold definiert und nicht über einen bestimmten Dollarkurs, andererseits erklärte das tiefe Vertrauen in den Dollar die regelmässigen Konversionen. Die SNB schütze sich dadurch vor einer allfälligen Dollarabwertung, förderte damit aber auch den Abfluss der Goldreserven in den USA.
Im Jahr 1971 beschloss Präsident Nixon, die Goldkonvertibilität des Dollars aufzuheben.
Durch den Übergang zu flexiblen Wechselkursen musste die Nationalbank den Frankenkurs nicht mehr auf einem vorgegebenen Niveau stabilisieren. Der An- und Verkauf von Gold verlor dadurch massiv an Bedeutung. Die Verwaltung der bestehenden Goldreserven wurde durch rechtliche Rahmenbedingungen verunmöglicht. Bis in das Jahr 2000 war es der SNB untersagt, Gold gegen Franken zu kaufen oder zu verkaufen, wenn der Goldpreis von der gesetzlichen Parität abwich. Durch eine Golddeckungsvorschrift wurde die SNB gezwungen, einen minimalen Goldbestand zu halten. Bis zur Revision des Nationalbankgesetztes im Jahre 1997 war es der SNB zudem untersagt, auf den Goldreserven einen Ertrag zu erwirtschaften.
Die Goldgeschäfte der SNB können in drei Kategorien unterteilt werden: Geschäfte um die geografische Aufteilung der Goldreserven zu verändern, Geschäfte um Erträge zu erzielen sowie An- und Verkäufe von Gold. Die geografische Aufteilung diente schon immer als Schutz in einem Krisenfall. Die Nationalbank konnte jedoch nicht beliebige Mengen Gold im Ausland lagern, die Golddeckungspflicht schrieb vor, dass mindestens 40% der umlaufenden Banknoten durch in der Schweiz gelagertes Gold gedeckt sein musste. Auf Goldbeständen von Zentralbanken gibt es keine Zinsen, sie stellen ein blockiertes Vermögen dar. Dennoch versuchte die SNB, mittels Leihgeschäften, Erträge auf ihrem Goldbestand zu erwirtschaften. Die Gewinne waren jedoch kaum von Bedeutung (Schweizerische Nationalbank, 2007, S. 463 ff.). Bevor die Goldinitiative analysiert wird, ist es wichtig die Währungsreserven der SNB genauer zu betrachten. Währungsreserven sind Aktiven einer Zentralbank, die für internationale Zahlungszwecke verwendet werden können. Sie bestehen hauptsächlich aus Gold, Devisen und Guthaben beim IWF. Durch Währungsreserven können Wechselkurse beeinflusst werden, sie dienen der internationalen Währungskooperation und sind wichtig zur Krisenvorsorge und Krisenbewältigung. In einem System mit fixen Wechselkursen werden sie zur Verteidigung der Kursgrenzen benötigt. Währungsreserven müssen in liquider, sicherer Form gehalten werden. Renditeüberlegungen spielen eine untergeordnete Rolle (Klauser, 1998).
Neben der Zusammensetzung der Währungsreserven spielt die Entwicklung des Goldpreises eine zentrale Rolle. Die Daten zur Goldpreisentwicklung sind auf der Website der Schweizer Nationalbank zu finden.

Die erste Abbildung zeigt die Entwicklung des Goldpreises in Schweizerfranken: Abbildung 1: Entwicklung des Goldpreises in CHF pro Kilogramm seit 1970

Die Grafik zeigt, dass Gold über längere Zeiträume eine Wertsteigerung aufweist. Die Begeisterung für Gold als Reserve- und Investitionsobjekt geht auf die Annahme zurück, dass das Edelmetall eine gute Absicherung gegen die Entwertung von Papiergeld, also Inflation, darstellt. Ein Blick auf die Goldpreisentwicklung während der Finanzkrise zeigt aber, dass Gold eher mit Inflationsängsten als mit echter Inflation korreliert.
Zwischen 2008 und 2012 stieg der Goldpreis im Gleichschritt mit den Geldspritzen der Zentralbanken. Die Erkenntnis, dass sich diese in einer Liquiditätsfalle befinden, hätte aber klarmachen müssen, dass keinerlei Inflationsgefahr bestand, sondern vielmehr das Gegenteil. Wie erwähnt ist bei Gold eine Werststeigerung über gewisse Zeiträume zu erkennen. Doch der Wert des Goldes ist nicht stabil. Dieser hängt einerseits vom Goldangebot ab und andererseits vom Wert den Investoren ihm zuschreiben.
Als Basis für die ökonomische Analyse in Kapitel drei wird bereits an dieser Stelle die Entwicklung der Währungsreserven aufgezeigt. Abbildung 2 zeigt den Goldbestand der Nationalbank in Prozent der Aktiven. Die rote Linie entspricht genau den 20% die von den Initianten gefordert werden. Der Grafik ist zu entnehmen, dass seit Beginn des
21. Jahrhunderts der Goldbestand lange Zeit mehr als 20% der Aktiven betrug. Erst seit Ende 2007 sank das Verhältnis auf aktuell rund 7.5%.

Abbildung 2: Goldbestand in Prozent der Aktiven
Um diese Grafik zu verstehen muss die Entwicklung der Aktiven als Ganzes betrachtet werden. Abbildung 3 zeigt die Gold- und Devisenreserven seit 1996:

Abbildung 3: Entwicklung der Gold- und Devisenreserven als Teil der Aktiven der SNB

Durch den Vergleich von Abbildung 2 und 3 wird klar, weshalb sich der Goldbestand in Prozent der Aktiven seit 2008 stark rückläufig verhält. Der Hauptgrund ist die starke Zunahme an Devisenreserven seit 2008. Dje SNB kaufte in grossem Umfang Devisen um gegen die Frankenaufwertung anzukämpfen und die Schweizer Exportindustrie und den Tourismus vor einer grossen Krise zu bewahren. Die Bilanzsumme der Nationalbank stieg seit Ausbruch der Wirtschaftskrise um rund 400 Milliarden Franken.

Die letzte wichtige Grundlage für die ökonomische Analyse bildet eine Analyse, anhand der gezeigt wird, wieviel Gold die SNB in den vergangenen Jahre hätte kaufen müssen, eine Teilgolddeckung von 20% der Aktiven zu erfüllen.

| Aktiven | | Gold und Forderungen aus Goldgeschäften (simuliert) | Devisenanlagen | Total | Goldbestand in % Aktiven | Differenz | | | | | | | 2008 10 | 38’281.16 | 49’246.76 | 191’405.82 | 20.00% | 5’469.16 | 2009 08 | 44’000.97 | 81’705.71 | 220’004.83 | 20.00% | 10’184.64 | 2010 08 | 58’475.67 | 219’300.41 | 292’378.35 | 20.00% | 13’473.69 | 2011 08 | 73’114.54 | 280’981.99 | 365’572.69 | 20.00% | 24’239.33 | 2012 08 | 98’508.86 | 42’1573.45 | 492’544.32 | 20.00% | 45’650.58 | 2013 08 | 99’697.12 | 443’418.70 | 498’485.60 | 20.00% | 56’258.03 | 2014 08 | 104’465.35 | 471’385.24 | 522’326.74 | 20.00% | 65’084.52 |

Die Spalte „Differenz“ zeigt, wie viel Gold die SNB in den vergangenen Jahren hätte kaufen müssen, um bei gleichbleibendem Total der Aktiven eine Teilgolddeckung von 20% zu erreichen. Aktuell beträgt die Differenz rund 65 Milliarden Beim aktuellen Goldpreis von 36'600 CHF pro Kilogramm ergibt das rund 1'776 Tonnen. Die erste Spalte entspricht also nicht den wahren Werten, sondern simulierten Goldbeständen.
Schwer vorherzusagen ist, ob ein Kauf dieser Menge Gold für Auswirkungen auf den Goldpreis hätte. Auf eine diesbezügliche Spekulation wird an dieser Stelle verzichtet.

Kapitel 2 hat die Währungs- und Geldpolitik im seit Beginn des 20. Jahrhunderts aufgearbeitet, theoretische Konzepte erläutert und die Entwicklung der Aktiven der SNB analysiert. Auch wichtige Goldtransaktionen der SNB sowie die Goldpreisentwicklung waren Bestandteil des Kapitels und dienen als Basis für die Analyse der Goldinitiative in Kapitel 3.

3. Die Goldinitiative
Am 30. November 2014 stimmt das Schweizer Stimmvolk über die Initiative „Rettet unser Schweizer Gold“ ab. Im folgenden Kapital gewährt der Autor dem Leser einen Überblick über das Volksbegehren, zeigt Argumente der Befürworter und Gegner auf und analysiert anhand der theoretischen Implikationen aus den beiden vorhergegangenen Kapitel die ökonomischen Folgen für die Schweizer Volkswirtschaft.

3.1 Rettet unser Schweizer Gold – Das sagen die Befürworter
Die Initiative verlangt eine Veränderung der Bundesverfassung :

BV Art. 99a (neu): Goldreserven der Schweizerischen Nationalbank
1 Die Goldreserven der Nationalbank sind unverkäuflich.
2 Die Goldreserven der Schweizerischen Nationalbank sind in der Schweiz zu lagern.
3 Die Schweizerische Nationalbank hat ihre Aktiven zu einem wesentlichen Teil in Gold zu halten. Der Goldanteil darf zwanzig Prozent nicht unterschreiten.

Die Initianten erläutern unterschiedliche Beweggründe für die Initiative.
Seit Ende der 1990er-Jahre gibt ist es in der Schweiz immer häufiger Goldverkäufe, obwohl das Direktorium der Schweizerischen Nationalbank noch bis 1995 betonte, dass ein Verkauf der Goldreserven nicht geplant sei. Bereits zwei Jahre später änderte sich die Meinung und es kam zu Goldverkäufen von über 1’550 Tonnen.
Als störend empfinden die Initianten vor allem die Tatsache, dass weder das Schweizer Stimmvolk noch das Parlament je über die Verkäufe abstimmten. Kritisiert werden weiter umfangreiche Goldverkäufe der SNB nach Inkrafttreten der neuen Bundesverfassung und des damit verbundenen Netto-Aufwertungsgewinnes der Nationalbank auf den bestehenden Goldreserven ohne das neues Gold in die Schweiz geflossen ist. Aus Sicht der Befürworter gibt es für diese Goldverkäufe keine Gründe. Der Erlös aus den verkauften 1'550 Tonnen betrug rund 23 Milliarden Franken. Verglichen mit einem Bruttosozialprodukt von über 500 Milliarden jährlich gering. Bedingt durch die Goldabflüsse während der Jahrtausendwende wurden Parlamentarier misstrauisch über den Verbleib der restlichen Goldreserven.
Unklare Auskünfte aus Regierungskreisen, hartnäckige Gerüchte und ausserordentliche Veränderungen in den Zentralbankbilanzen von Schweizer Handelspartnern liessen aus Sicht der Befürworter viele Fragen offen. In einem historischen Kontext erläutern die Initianten die Vorteile des Goldstandards, allen voran die weltweite währungspolitische Stabilität vor 1914. Hervorgehoben wird zudem das System von Bretton-Woods, charakterisiert durch fixe Wechselkurse unter einem Gold-Dollar-Standard. Nach dem Zusammenbruch des Fixkurssystems und dem Übergang zu flexiblen Wechselkursen förderten Instrumente zur Währungsabsicherung neue Risiken. Die Entstehung von intransparenten und hochkomplexen Instrumenten auf Finanzmärkten kombiniert mit dem Wegfall einer Plicht zur Golddeckung führten zu neuen Handlungsspielräumen von Zentralbanken. Befürworter der Initiative sind der Überzeugung, dass die Krise in Griechenland und damit verbundene Turbulenzen des Euros hätten verhindert werden können, wenn die Währungen noch immer an Gold gebunden wären. Die Krise in Griechenland hätte zu einer Abwertung der Drachme geführt und ein Währungsgleichgewicht hätte sich automatisch eingestellt. Das Verhalten der Schweizer Nationalbank während der Euro-Krise ab 2010 wird von den Initianten scharf kritisiert. Auf Unverständnis trifft die Tatsache, dass mit den gigantischen Summen erworbenen Devisen kein Gold gekauft wurde und man damit an Unabhängigkeit von der politischen Entwicklung anderer Länder profitiert hätte. Im Argumentarium ist weiter zu lesen, dass „je höher die eigenen Goldreserven langfristig bleiben, desto unabhängiger bleibt die Nationalbank.“ Die Befürworter vertreten zudem die Ansicht, dass eine Annahme der Initiative zu einem erhöhten Handlungsspielraum der SNB führen würde und dem Direktorium durch die hohen Goldreserven im Fall von Druckversuchen der Rücken gestärkt wird (Stamm, 2011).
3.2 Die Sicht der Gegner
Auch die Gegner der Goldinitiative haben ein umfangreiches Argumentarium.
Als wichtigste Argumente gegen die Initiative nennen Sie die Unabhängigkeit der Nationalbank, die Gefährdung von Arbeitsplätzen in der Schweizer Exportindustrie, Klumpenrisiken in der Zentralbankbilanz und drohende öffentliche Finanzprobleme durch eine Gefährdung der Gewinnausschütung der SNB.
Die Unabhängigkeit der Nationalbank ist in der Bundesverfassung verankert. Die Gegner der Initiative betonen die Wichtigkeit der Unabhängigkeit damit, dass dadurch die langfristigen volkswirtschaftlichen Landesinteressen gegenüber kurzfristigen Interessen aus der Politik geschützt werden. Sie verweisen darauf, dass die Nationalbank im Falle einer Annahme der Initiative in ihrer Handlungsfähigkeit stark eingeschränkt wird. Das zweite Argument betrifft die Gefährdung von Arbeitsplätzen. Dabei beziehen sich die Gegner hauptsächlich auf Handlungen der SNB seit Ausbruch der Wirtschaftskrise 2007. Die starke Aufwertung des Frankens gegenüber dem Euro seit 2011 hätte ohne die entschiedenen Eingriffe der Nationalbank zu einer wirtschaftlichen Katastrophe in der Exportindustrie geführt. Die Gegner stellen zudem das oft erwähnte Stabilitätskriterium von Gold in Frage. Gold ist weniger stabil als viele denken. Eine Annahme der Initiative würde die Bedeutung des Goldpreises für die SNB enorm erhöhen. Ohne Erwartungen über die Goldpreisentwicklung zu machen, steigt aus Sicht der Gegner das Risiko, dass die SNB Verluste schreibt und somit keine regelmässige Gewinnausschüttung an Bund und Kantone gewährleistet ist. In Anbetracht der aktuellen finanziellen Situation vieler Kantone ein nicht zu unterschätzendes Risiko (Überparteiliches Komitee "Gold-Initiative Nein", 2014).

3.3 Ökonomische Analyse
In diesem Kapitel soll anhand der in Kapitel zwei erarbeiteten theoretischen Grundlagen sowie empirischen Daten die Argumente der Befürworter und der Gegner kritisch hinterfragt werden. Der erste Teil dieses Kapitel befasst sich mit den Argumenten der Befürworter, in einem zweiten Teil werden die Argumente der Gegner analysiert.

1. Seit Inkrafttreten des neuen Nationalbankgesetztes im Jahre 1997 kam es zu grossen Goldverkäufen welche nicht gerechtfertigt werden können. Bis Mitte des Jahres 2000 war es der SNB gesetzlich untersagt, Gold am freien Markt zu verkaufen. Nach Zusammenbruch des Fixkurssystems von Bretton-Woods wurde an der Goldbindung des Schweizer Frankens festgehalten. In der Praxis war der Franken jedoch längst zum gesetzlichen Zahlungsmittel geworden. Doch die SNB musste ihre Goldbestände bis zum 1. Januar 2000 zur gesetzlichen Parität von 4595 Fr./Kilo bewerten. Um die Goldverkäufe zur Jahrtausenwende zu analysieren muss festgehalten werden, dass die SNB Ende der 1990er-Jahre Goldreserven im Wert von 2590 Tonnen besass und damit weltweit den fünften Platz belegte. Der Pro-Kopf-Anteil Feingold lag in der Schweiz mit 365 Gramm pro Einwohner so hoch wie in keinem anderen Land. Die Goldparität des Frankens entsprach Ende der 90er-Jahre keineswegs mehr dem Marktpreis. Dieser lag deutlich über der Parität wie Abbildung 1 zeigt. Im Auftrag des Eidgenössischen Finanzdepartements und SNB wurde 1996 eine gemeinsame Arbeitsgruppe beauftragt, die Anlagepolitik der SNB zu untersuchen. Eine Untersuchung der Devisenreserven zeigte die Problematik anhand eines schematischen Beispiels auf: Angenommen im Rahmen einer Währungskrise hätte die SNB grosse Mengen Devisen verkaufen müssen. Gold konnte aus Sicht der Expertengruppe nicht dazu verwendet werden, am Markt gegen neue Devisen verkauft zu werden. Die hohe Differenz zwischen Marktpreis und Parität hätte dazu geführt, dass Goldverkäufe als Verschleuderung von Volksvermögen bezeichnet worden wäre (Eidgenössisches Finanzdepartement, 2008). Nachdem die Bindung an das Gold aufgehoben wurde, stellte sich die Frage, wie hoch die Währungsreserven der SNB in Zukunft sein sollen. Ende 1997 betrugen die Währungsreserven der SNB in etwa 68.5 Milliarden Franken, dass entspricht rund 23% des Bruttoinlandprodukts der Schweiz, sofern Gold zu Marktpreisen (13'500 Fr./kg per 31.12.1997) bewertet wird. Setzt man Goldbestände in das Verhältnis zum Bruttoinlandprodukt oder den Importen, stellt man fest, dass die Schweiz Ende 1997 einsame Spitze war. Eine Expertengruppe schätzte den Betrag über welchen die SNB nebst Devisenreserven verfügen sollte auf 10 Milliarden Franken ein. Wenn die Goldbestände per Ende 1997 zu 60% des Marktpreises bewertet werden ergibt sich ein nötiger Goldbestand von 1'300 Tonnen. Die Hälfte des damaligen Goldbestandes wurde demnach als überschüssig betrachtet (Klauser, 1998). Als am 1.Mai 2000 das neue Bundesgesetz über die Währung inkraft trat, begann die SNB Gold zu verkaufen. Die 1'300 Tonnen wurden verteilt über 6 Jahre verkauft um den Goldpreis nicht zu stark zu beeinflussen. Der Erlös aus den Verkäufen wurde zu einem Drittel an den Bund und zu zwei Drittel an die Kantone ausgeschüttet. Mitte 2007 kündigte die SNB an, weitere 250 Tonnen Gold zu verkaufen. Bedingt durch einen markanten Anstieg des Goldpreises stieg der Anteil Gold an den Währungsreserven zwischen 2005 und 2007 von 33% auf 42%. Durch den Verkauf von Gold gegen Devisen blieb der Gesamtbestand an Währungsreserven unverändert. Nach Abschluss der Transaktionen verfügte die SNB über einen Goldbestand von 1'040 Tonnen. Weitere Goldverkäufe waren per Ende 2008 nicht geplant (SNB, Bericht). 2. Der klassischen Goldstandard und der Gold-Devisen-Standard zeichneten sich durch ausserordentliche währungspolitische Stabilität aus.
Barry Eichengreen (2000) schreibt zur Stabilität des klassichen Goldstandards vor dem ersten Weltkrieg „Die Stabilität der Wechselkurse und mechanische währungspolitische Massnahmen, die ihn kennzeichneten, waren eher die Ausnahme als die Regel“.
Die starke Position Grossbritaniens und wachsender Welthandel begünstigten den Goldmechanismus. In Kapitel 2 wird dies anhand des Modells von Humme erläutert. Der Goldstandard funktionierte auf diesem Handelssystem und stützte es gleichzeitig. Die Aufrechterhaltung des Goldstandards war oberstes Ziel der Währungspolitik. Zeigte der Wechselkurs einer Währung Schwächeanzeichen, wurden Händler zum Kauf der Währung bewogen. Dadurch wurde die Notwendigkeit einer Intervention und Unannehmlichkeiten einer Wechselkursstabilisierung verringert. Rückblickend gibt es jedoch genug Gründe, die vermuten lassen, dass der klassische Goldstandard auch ohne den Weltkrieg nicht lange überlebt hätte. Bereits Ende des 19. Jahrhunderts wurden immer weniger Goldfunde gemacht. Ob Zentralbanken genug Gold gehabt hätten um eine Flucht der Anleger in Gold zu überstehen erübrigt sich durch den ersten Weltkrieg.

Die währungspolitische Stabilität Mitte der 1920er-Jahre hielt nur für kurze Zeit. Im Herbst 1929 kam es zum Börsencrash an der Wallstreet welcher eine weltweite Wirtschaftskrise verursachte. Bedingt durch das geldpolitische Auseinanderdriften konnte eine Krisenspirale nicht verhindert werden. Was folgte war die Grosse Depression. Viele Währungen wurden im Verlauf der Krise abgewertet. Die Schweiz blieb von spekulativen auf abwertungsverdächtige Währungen verschont.
Die dritte zu analysierende Phase war die Zeit des Bretton-Woods-Systems zwischen 1946 und 1973. Verursacht durch eine zu expansive Geldpolitik der Vereinigten Staaten war die SNB gezwungen, sich umfangreich an internationalen Währungshilfen zu beteiligen. Dies führte zu einer massiven Zunahme an Währungsreserven, damit zu einer erhöhten Zentralbankmenge und einem ansteigendem Preisniveau. Der Schweizer Franken wurde am 9. Mai 1971 um 7.07% gegenüber Gold und damit auch dem Dollar aufgewertet. Nach der Auflösung der Goldkonvertierbarkeit des Dollars kam es zu einer weiteren Aufwertung des Frankens gegenüber dem Dollar um 6.4% (Schweizerische Nationalbank, 2007). Das System von Bretton-Woods war von Anfang an zum Scheitern verurteilt. Damit der Dollar als Reservewährung funktionieren konnte, musste die USA Importüberschüsse verzeichnen, denn nur dadurch gelangen die Notenbanken der übrigen Länder an die Dollarreserven. Doch gleichzeitig hatte der Dollar durch Gold gedeckt zu sein, dass sich aber nicht entsprechend vermehren lies. Die Stabilität von Gold im Rahmen der Währungsgeschichte

3. Je höher die eigenen Goldreserven, desto höher die Unabhängigkeit der SNB
Die Unabhängigkeit der SNB ist seit 2003 gesetzlich verankert. Seit Jahren verfolgt die Nationalbank Preisstabilität als oberstes Ziel der Schweizer Geldpolitik. Betrachtet man das Preisniveau in der Schweiz seit Beginn des 21. Jahrhunderts ist eine sehr stabile Entwicklung festzustellen. Die Befürworter sind der Meinung, dass eine Annahme der Initiative dem Direktorium den Rücken stützen würde im Falle von Druckversuchen aus dem Ausland. Dagegen spricht die Tatsache, dass in der Vergangenheit keine vergleichbaren Ereignisse vorgefallen sind. Die Goldverkäufe der SNB nach dem Jahre 2000 basierten nicht auf Druck aus dem Ausland.

4. Gold der Nationalbank ist Schweizer Volksvermögen. Die Goldbestände der SNB sind vollständig in der Schweiz zu lagern.
Um dieses Argument kritisch zu hinterfragen lohnt sich ein Blick in die Vergangenheit. Seit vielen Jahrzehnten lagern 30% der Schweizer Goldreserven im Ausland. 20% bei der Zentralbank von England, 10% bei der Zentralbank von Kanada.
Die Überlegung hinter dieser geografischen Verteilung beruht hauptsächlich auf dem Prinzip der Risikodiversifizierung. Ein grosser Investor investiert kaum sein ganzes Vermögen in einem einzelnen Land, sondern versucht global zu diversifizieren. Ähnliches gilt für die Lagerung der Goldreserven der SNB. Ökonomisch gibt es in der Gegenwart keinen Grund, alles Gold in der Schweiz zu lagern. Es bestehen keinerlei Zweifel daran, wo das Gold liegt, ob es noch vorhanden ist und das es an einem sicheren Ort liegt.

Soweit die Analyse der Ja-Argumente. Der folgende Abschnitt untersucht die Argumentente der Gegner.

1. Eine Annahme der Initiative gefährdet Arbeitsplätze in der Schweiz
Dieses Argument zielt auf das Verhalten der Nationalbank in den vergangenen vier Jahren. Nach Ausbruch der Eurokrise wurde der Schweizer Franken im Verhältnis zum Euro immer stärker. Das bedeutet, der Franken wurde bei ausländischen Käufern immer beliebter, sie mussten für eine bestimmte Summe Franken mehr von ihrer Währung hergeben. Die Schweizer Exportindustrie verlor dadurch an Wettbewerbsfähigkeit.
Das Risiko einer deflationären Entwicklung bewog die SNB schliesslich, am 6. September 2011 einen Mindestkurs von 1.20 Franken pro Euro festzulegen.
In Anbetracht der währungshistorischen Erläuterungen aus Kapitel zwei wird klar, dass der Mindestkurs nichts anderes bedeutete als eine fixe Bindung des Frankens an den Euro. Der massive Kauf von Devisen blähte die Bilanz der SNB auf.
Seit über drei Jahren verteidigt die SNB den Mindestkurs ohne wenn und aber. Die Exportindustrie konnte dadurch vor einer Katastrophe bewahrt werden, darüber besteht grundsätzlich kein Zweifel. Auch die Untergrenze an sich wird von Befürwortern der Initiative nicht als solches in Frage gestellt. Zudem herrscht grundsätzlich Konsens darüber, dass die Bilanz der SNB zu viele Währungsreserven enthält und diese im Verlauf der nächsten Jahre abgebaut werden müssen. Die Diskussion dreht sich hauptsächlich um die Art wie die SNB Bilanz normalisiert werden kann und das Szenario, was geschehen wäre, falls die Goldinitiative in den vergangenen drei Jahren bereits in Kraft gewesen wäre und inwiefern

Um die Deckung von 20% zu erlangen stehen der SNB zwei Wege offen.

* Bei gleichbleibender Bilanzsumme eine Erhöhung der Goldbestände. Aktuell wäre dafür der Kauf von Gold im Wert von 65 Milliarden notwendig. * Schrumpfung der Bilanzsumme durch Verkauf von Fremdwährungsreserven

Für die Finanzierung der Goldkäufe stünden der SNB zwei Möglichkeiten zur Verüfgung. Einerseits kann Gold gegen Ausgabe von neuen Franken bezahlt werden, andererseits durch den Abbau von Fremdwährungsreserven. Der erste Fall würde die Geldmenge in der Schweiz um die 65 Milliarden erhöhen und wäre somit inflationär. Würde die SNB das benötigte Gold durch den Abbau von Fremdwährungsreserven finanzieren, würde die Geldmenge unverändert bleiben. Gleichzeitig käme es jedoch zu einer Abwertung der Währungen mit denen die SNB Gold kauft. Einen Einfluss auf den Goldpreis ist schwer vorherzusagen, doch die Goldkäufe dürften den Goldpreis eher ansteigen lassen.
Es wär also theoretisch möglich, die Goldzukäufe geldmengenneutral und damit ohne Inflationseffekte für die Schweiz durchzuführen. Inwiefern der Mindestkurs unter einer 20% Golddeckung leiden würde hängt von zwei Faktoren ab. Erstens, ob Investoren die Teildeckung als glaubwürdig einschätzen und zweitens, wie andere Länder mit ihrer Geldpolitik reagieren. Ziemlich sicher würde der Franken attraktiv für spekulative Attacken und der steigende Aufwertungsdruck könnte von der SNB nicht verhindert werden. Die Mindestkurspolitik müsste beendet werden. Die Frage ist, um wie viel sich der Franken aufwerten würde gegenüber anderen Leitwährungen. Der Schweizer Franken ist seit jeher eine aufwertende Währung. Ob eine Teilgolddeckung langfristig Arbeitsplätze gefährden würde lässt sich demnach nicht abschliessend beurteilen. Viele Indikatoren lassen es jedoch vermuten.

2. Ein Verkaufsverbot für Gold ist absurd und beschneidet die Handlungsfähigkeit der SNB stark.
Für viele Experten aus der Wissenschaft stellt der neu geplante Absatz 1 des Gesetzesartikels 99a das grösste Hindernis dar. Aus ökonomischer Sicht gibt es tatsächlich gute Gründe um dieses Forderung kritisch zu hinterfragen. Wie in Kapitel zwei erläutert wird, hat die Nationalbank Ende 1990-er Jahre den Beschluss gefasst, ihren Goldbestand zu relativieren. Abgesehen von den Verkäufen im Umfang von 1550 Tonnen kam es zu keinen weiteren Transaktionen. Der Goldbestand ist seit Abschluss der Verkäufe unverändert. In Bezug auf Kapitel zwei lässt sich die Initiative nicht direkt mit einem Goldstandard vergleichen. Sie geht mehr von einer Aufwertung von Gold aus. Doch stellt sich die Frage, was die Aufwertung von Gold der SNB nützt, wenn das Gold nicht mehr verkauft werden darf. Allfällige Aufwertungsgewinne auf Gold würden in die Gewinnverteilung an Bund und Kantone einfliessen. Diese müssten jedoch mit flüssigen Mitteln ausbezahlt werden. Ein Widerspruch in sich. Auch die Vermutung, das sich Gold nur Aufwerten kann ist falsch. Ökonomen der Bank of America haben in einer Studie die Mindestdeckung mit einer Put-Option auf den Goldmarkt verglichen. Durch eine Put-Option kann man sich gegen fallende Kurse absichern. Fällt der Goldpreis, so sinken die Goldreserven in Franken möglicherweise unter die Marke von 20%. Die SNB muss in diesem Fall Gold kaufen. Die erhöhte Nachfrage nach Gold würde dessen Preis stützen.

3. Die Initiative birgt ein enormes Klumpenrisiko.
Dieses Argument steht einerseits als Gegenpol zur Forderung der Initianten, die gesamten Goldreserven in der Schweiz zu lagern und andererseits weist es auf die trügerische Goldpreisentwicklung hin. Weshalb es ökonomisch sinnvoll ist, Goldbestände geografisch zu diversifizieren ist bereits erläutert worden.
Im Zusammenhang mit Gold wird oft darauf hingewiesen, dass es sich um einen sehr wertbeständigen und sicheren Rohstoff handelt. Wie in Abschnitt zwei zu lesen ist, ist diese Behauptung nicht wahr. Der Blick auf die Goldpreis Entwicklung der letzten Jahre zeigt, weshalb die SNB im vergangenen Jahr einen Verlust ausgewiesen hat. Dieser Betrug über 15 Milliarden Franken und führte dazu, dass die SNB erstmals seit ihrer Gründung keine Dividenden ausschütten konnte.
Hätte die SNB auch noch Gold, das zu Beginn des neuen Jahrtausends verkauft wurde, in ihren Büchern, wäre der Bewertungsverlustverlust noch deutlich höher ausgefallen.
Das die Initiative ein Klumpenrisiko mit sich bringt, ist aus ökonomischer Sicht unbestritten. Das Risiko birgt die Gefahr, dass die SNB Verluste ausweisen muss, bedingt durch eine negative Goldpreisentwicklung. Die entfallenden Gewinnausschüttungen an Bund und Kantone können im schlimmsten Fall durch erhöhte Steuern und Abgaben kompensiert werden.

4. Fazit

Die vorliegende Arbeit hat die Währungs- und Geldpolitik seit Beginn des 20. Jahrhunderts aufgearbeitet, die Wichtigkeit des Goldes für die Schweizerische Nationalbank erläutert und Argumente für und Gegen die Initiative aus einer ökonomischen Perspektive betrachtet.
Unter dem Strich lässt sich sagen, dass die Argumente gegen die Initiative ökonomisch besser zu verifizieren sind. Die Initianten beteuern, dass ein Ja zur Initiative die Nationalbank in keiner Art und Weise daran hindert, die Politik zu betreiben, die ihr beliebt. Ein unbegrenztes Weiterlaufen der Notenpresse ist möglich, nur muss die erhöhte Geldmenge zu einem Teil mit Gold gedeckt werden. Die Analyse zeigt, dass dies stimmt, die Nationalbank aber stark in ihrer Handlungsfähigkeit eingeschränkt wird.
Aus Sicht der Gegner ist vor allem das Verkaufsverbot von Gold ein kapitaler Denkfehler und die grösste Problemzone der Initiative. Tatsächlich spricht viel dafür, dass die Nationalbank bei einer Annahme der Initiative an Glaubwürdigkeit verliert, der Aufwertungsdruck auf den Franken steigt und der aktuelle Mindestkurs gegenüber dem Euro nicht verteidigt werden kann. Nichts desto trotz dürfen die aktuellen Probleme der Nationalbank nicht übersehen werden. Die Bilanz der SNB hat sich in den vergangenen 7 Jahren um ein vielfaches vergrössert. Der Anteil an Devisenreserven ist im Vergleich zu früher unglaublich hoch und birgt ein erhöhtes Risiko. Das die Bilanz in Zukunft normalisiert werden muss, darüber herrscht Konsens. Ob es sinnvoll ist, dies mit Hilfe der Goldinitiative zu tun, ist unklar. Die Analyse lässt vermuten, dass Goldene Fesseln für die Nationalbank eine kontraproduktive Wirkung haben. Seit 15 Jahren ist gesetzlich geregelt, dass die Nationalbank einen Teil ihrer Währungsreserven in Gold halten muss. Die Nationalbank hat seit Inkrafttreten der neuen Bundesverfassung die Stabilität des Preisniveaus in der Schweiz gewährleistet und das Land mit ihrer Geldpolitik vor grösseren Krisen bewahrt. Die Nationalbank hat seit dem Jahr 2007 keine Goldverkäufe mehr getätigt und beabsichtigt solche auch nicht für die Zukunft. Die Probleme der Nationalbank müssen aufgearbeitet und behoben werden. Doch wie die ökonomische Analyse der Argumente von Befürwortern und Gegner zeigt, dass die Gold-Initiative dafür ein zu starres Instrument ist. Es ist jedoch zu hoffen, dass die Entscheidungsträger der Schweizer Geldpolitik durch die Initiative einen Denkanstoss erhalten, Ihre Versprechen halten und die Devisenreserven in der Bilanz abbauen.

Literaturverzeichnis
Crettol, V., & Halbeisen, P. (1999). Die währungspolitischen Hintergründe der Goldtransaktionen der Schweizerischen Nationalbank im Zweiten Weltkrieg. Schweizerische Nationalbank.
Eichengreen, B. (1996). Vom Goldstandard zum Euro. Berlin: Verlag Klaus Wagenbach.
Eidgenössisches Finanzdepartement. (2008). Hintergründe des Goldverkaufs der Schweizerischen Nationalbank. Schweizer Eidgenossenschaft, Eidgenössisches Finanzdepartement EFD.
Europäische Union. Vertrag über die Arbeitsweise der europäischen Union. AEU-Vertrag Art. 127, Abs. 1.
Klauser, P. D. (1998). Höhe und Bedeutung der Währungsreserven der Schweizerischen Nationalbank. Aarau.
Moritz, P.-H. (2012). Geldtheorie und Geldpolitik. München: Vahlen.
Schweizerische Nationalbank. (2007). The Swiss National Bank 1907-2007. Zürich: Verlag Neue Zürcher Zeitung.
Stamm, L. (Semptember 2011). Gold Initiative. Abgerufen am 6. November 2014 von http://gold-initiative.ch/wp-content/uploads/2014/09/Argumentarium.pdf

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[ 1 ]. Bedingt durch die Differenz zwischen bisherigem fix vorgeschriebene Umrechnungswert von CHF 4595,75/kg und dem damaligen Marktpreis von CHF 15’931/kg.