Introducción y antecedentes

Diageo se formó en 1997 mediante la fusión de dos empresas de productos de consumo Grand Metropolitan plc plc y Guinness en la estrategia de reducción de costes a través de sinergias de comercialización, reduciendo los gastos generales y aumentar la producción y la compra de la eficiencia. La nueva fusión quería concentrarse exclusivamente en el negocio de bebidas alcohólicas, por lo que vendió sus alimentos envasados (Pillsbury) y comida rápida (Burger King) empresas. Si bien el mandato para la gestión de valor provino de los niveles más altos de Diageo, el equipo de tesorería se le dio la tarea de establecer el costo del capital para cada una de las diferentes áreas de la empresa opera. El equipo tuvo que crear un modelo de simulación que se deben considerar nuevos enfoques financieros, de tesorería para centrarse en, ¿qué huellas de la empresa de riesgo será, cómo calcular el costo del capital y, finalmente, cómo la estructura óptima de capital.

¿Cómo ha logrado Diageo su estructura de capital?

Ambos Grand Metropolitan y Guinness tenía una deuda poco antes de la fusión, lo que les permitió beneficiarse de calificaciones relativamente alta sobre sus bonos (AA y A, respectivamente). Inmediatamente después de la fusión, la gestión de Diageo anunció que mantendría políticas similares a las adoptadas por las dos compañías anteriores. Esta decisión tomó la forma de una promesa implícita de no entrar en un nivel de deuda que llevaría a una reducción en la calificación crediticia de la empresa, que apuntaba a una cobertura de intereses entre el 5 y 8. Un segundo objetivo se estableció para mantener la deuda EBITDA / Total de 30% -35% de nivel. Este inversores tranquilizado y los mercados financieros y, en consecuencia la empresa se le dio una calificación de A + por las agencias de crédito.

La Tabla 1 presenta algunos indicadores financieros clave extraídos de la caja. Como se puede observar, el nivel de Diageo deuda es bajo (nivel de apalancamiento del mercado es de alrededor de 25%), que junto con la calificación crediticia favorable (A +) pone a la compañía en una posición buena en el caso de los préstamos de esa necesidad. A partir de los datos mostrados en la Tabla 2 podemos ver que la compañía buena relación de cobertura de intereses (EBITDA / Intereses por pagar) se debe principalmente a UAII alta en los últimos años (£ 1740 millones en 2000) en comparación con los intereses que pagamos (£ 363 millones en 2000).

Como se puede observar en la Tabla 1, Diageo está cumpliendo con la promesa implícita de que ha hecho para el público en el mantenimiento de la EBITDA / deuda total dentro del intervalo de 30% -35% (34% en 2000) y el valor de la cobertura de intereses entre el 5 y el 81 . Se puede observar que aunque en los dos indicadores de Diageo ha llegado a los límites prometidos y una eventual disminución en el año siguiente el EBIT de la compañía podría llevar a una cobertura de intereses por debajo de 5, lo que tendría como consecuencia una rebaja en la calificación de crédito de la empresa. Por otro lado, tener un EBITDA / deuda total alrededor del 34% significa que la empresa es o bien la reducción de su deuda total por lo tanto no aprovechar al máximo de su escudo fiscal o el aumento de su EBITDA, que se traduce en el pago de más impuestos.

1 Para nuestros cálculos en la tabla 2 se utilizó la deuda EBIT / total ya que no había información sobre la depreciación y amortización en los estados financieros de Diageo, y en consecuencia en el año 2000 la cobertura de intereses se obtuvieron era de 4,79 en lugar de 5 como se muestra en el Anexo 4 del caso.

Tabla 1. Los datos financieros de Diageo para 2000

Tabla 2. Los datos de los estados financieros entre 1997 y 2000

¿Qué dice la Teoría del Equilibrio discutir? ¿Cómo aplicar esta teoría a Diageo? ¿Qué estructura de capital resultaría?

La teoría del equilibrio sostiene que el valor de el valor de apalancamiento de una empresa depende del valor sin apalancamiento (capital total) de la empresa más el valor actual del ahorro en impuestos, menos el valor presente de los costos de dificultades. Los valores actuales de ahorro de impuestos y los costos de dificultades varían con diferentes niveles de la deuda. La deuda no afecta el valor sin apalancamiento de la empresa debido al hecho de que la financiación de la deuda no afecta el riesgo de operación de la empresa, pero sí afecta el riesgo financiero. Como el apalancamiento aumenta la rentabilidad esperada de los accionistas también aumenta junto con el riesgo. Estos efectos se cancelan haciendo que el valor de los accionistas impasible. Pero es importante señalar que como las empresas presta más, aumenta el riesgo de defecto, por lo que la empresa pagar mayores tasas de interés sobre la deuda nueva. Hay un punto en la relación D / E (usualmente alta), donde los titulares de la deuda de riesgo empiezan a asumir parte del riesgo operacional de la empresa. Esto sucede debido a que la empresa adquiere más deuda, más de que el riesgo se traslada desde los accionistas a los tenedores de bonos.

La ventaja de la financiación de la deuda es que los intereses pagados sobre la deuda son deducibles de impuestos. Si una empresa tiene la intención de mantener una deuda permanente, el valor actual del ahorro en impuestos se pueden obtener mediante el descuento de ellos por la tasa esperada de rentabilidad exigida por los inversores que tienen la deuda (esto es una perpetuidad, cuando en realidad se el valor máximo posible para presentar el escudo fiscal). Este valor del escudo fiscal reduce la factura de impuestos y aumenta el pago en efectivo a los inversionistas, aumentando el valor de sus inversiones.

Parece, pues, que las empresas deben aprovechar completamente la empresa o por lo menos se acercan a hacerlo, pero hay una probabilidad de que la empresa entra en dificultades financieras como el apalancamiento (D / E) se incrementa. Problemas financieros puede ser muy costoso para las empresas, y el costo de este escenario se muestra en el valor actual de mercado de valores de la firma endeudada es. Factor que los inversionistas la posibilidad de sufrimiento futuro en su evaluación del valor presente (aquí es donde PV de costos de dificultades se resta del valor de la empresa sin apalancamiento y el valor actual de los impuestos escudo.) El valor de los costos de dificultades financieras depende las posibilidades de caer en la angustia y en los costos de la empresa incurriría si se encuentran en tal situación. En los niveles de deuda razonable la probabilidad de dificultades financieras es pequeña y las ventajas de ahorro de impuestos son más altos. Pero a medida que aumenta la influencia de un cierto punto, el costo potencial de rápido aumento de dificultades y costos que reducen el valor de la empresa.

Diageo ha utilizado una estructura de capital de bajo apalancamiento en los últimos 4 años, con un promedio de D / V proporción de 23%. La probabilidad de que la empresa entra en dificultades financieras a estos niveles de D / V relación es baja. Esto puede ser visto por la calificación A de la compañía ha tenido durante los últimos 3 años (98, 99, 00), resultando en un retorno tenedores de deuda "se espera del 8,0%.

Diageo ha tenido un ingreso fijo neto positivo y creciente en los últimos 3 años, la tasa impositiva corporativa que la compañía se está cargando es alta (Tabla 2 - Impuestos / BAI se sitúa en un 45% en 1998 y el 29% en 2000) y que tiene una baja riesgo de los activos tangibles (fábricas, inventario de líquidos, etc.) Por lo tanto, de acuerdo con la teoría del equilibrio, Diageo tiene una capacidad de influencia grande. Parece que la gerencia de Diageo prefiere mantener el apalancamiento de deuda de baja mediante el uso de financiamiento interno a fin de tener mayor flexibilidad y control en la empresa. Al mantener un bajo nivel de deuda y alta calificación, la dirección de Diageo puede utilizar su capacidad de adquisición de la deuda a tasas bajas para los eventos importantes, tales como adquisiciones estratégicas e inversiones. Es importante señalar que Diageo ha disminuido el número de acciones en circulación durante 98, 99 y 00. Esta estrategia también apunta a la importancia del control de la gestión de la empresa. La estructura de capital que Diageo debe buscar es la que disminuye la probabilidad de dificultades financieras y maximiza el valor de los impuestos de ahorro debido a los préstamos adicionales. En otras palabras, cuando PV de impuestos escudo es compensada por el aumento de PV de los costos de dificultades financieras.

Utilizando los datos proporcionados por el modelo que se presenta en el caso, lo que la estructura de capital le recomendaría a Diageo?

De acuerdo con la teoría del equilibrio, Diageo debe adoptar una estructura de capital de tal manera que el valor presente de los ahorros en impuestos es igual al valor presente de los costos de bancarrota. De acuerdo con la salida del modelo de simulación el punto donde esto ocurre es que el EBIT / Intereses equivale a 2,8.

Aunque los puntos de Teoría del Equilibrio en este sentido, hay otros factores que la gestión de Diageo debe tener en cuenta al analizar este tema. Una cobertura de intereses de 2,8 corresponde a un nivel de deuda muy elevada que da lugar a Diageo se degradó a BBB. En este sentido Diageo estará sujeto a los pagos de interés muy altas anuales, lo que podría en última instancia (si se llega a ese nivel) llevan a los intereses pagados son superiores a EBIT y en consecuencia no de la empresa aprovechar al máximo el ahorro en impuestos (la cobertura de intereses inferior a 1 ).

Otro tema clave relacionado con la pérdida de flexibilidad financiera, debido al aumento en el apalancamiento es que puede resultar en la pérdida de oportunidades, como por ejemplo, no ser capaz de invertir en nuevos proyectos, obtener financiación para la adquisición (una estrategia de crecimiento importante en este industria), o incluso pagar dividendos. Como consecuencia, sostienen que Diageo no deben hacer pleno uso de su capacidad de endeudamiento con el fin de mantener una fuente de reserva de fondos en caso de ser necesario.

Por lo tanto, basado en el modelo de datos de salida, se sugiere que Diageo adopta una estructura de capital que permite a la empresa para lograr una cobertura de intereses de 4,2 lo que llevaría a la empresa una calificación de A-o tal vez incluso una (debido a la naturaleza estable de cartera de marcas de Diageo), mientras que se benefician de un ahorro en impuestos más altos que lo hace en el momento actual.

Crítica al modelo presentado en el caso. ¿Incorpora todos los factores de riesgo importantes que enfrentan los Diageo? Si no, ¿cómo ajustar el modelo para que lo haga?

Diageo diseñado un modelo de simulación de Monte-Carlo con el fin de encontrar que la política financiera (estructura de capital) se ajustan mejor los objetivos futuros de la empresa. El equipo financiero que estaba a cargo de la creación de esta simulación no tuvo problemas en el modelado de la deducibilidad fiscal de los intereses de la deuda. En su lugar, ha resultado más difícil de modelar los costos de dificultades financieras.

La simulación calcula EBIT como una fracción de los activos, basado en tres elementos desconocidos: ROA para cada región geográfica, los tipos de cambio y tasas de interés pagados sobre la deuda. Los ingresos y pagos de intereses determinado el monto de los impuestos pagados y el ratio de cobertura. Aquí, el impuesto sobre el valor del escudo y las tasas de interés la nueva empresa tendría que debido a la ratio de cobertura de cambio se están tomando en cuenta que es correcto. El modelo de simulación se asume dificultades financieras una vez que la tasa de cobertura fue inferior a 1. Esto también es una suposición correcta, porque cuando la tasa de cobertura es menor que el que significa que la compañía está teniendo problemas para pagar sus deudas financieras (EBIT es menor que los pagos de intereses). Una vez que esto sucede angustia aumentan los costos de lo que significa una reducción del 20% en el valor de la empresa. Esta costos de dificultades parece un poco alto, pero suponiendo el peor de los casos es mejor que estar al optimismo. Una falla pequeña que este modelo parece haber no está tomando en cuenta la opción de vender más acciones con el fin de pagar la deuda para recuperarse de una tasa de cobertura menor que 1. También este fallo inhabilita la evaluación de la recaudación de fondos en el escenario de una adquisición estratégica o de proyectos de inversión. Sería interesante ver cómo esta posibilidad afectaría a los resultados y la estructura de capital de la empresa. La compañía tenía un rango de índice de cobertura del objetivo, que la simulación ajustado mediante el pago de dividendos, si no había dinero extra, pero en la situación de déficit de caja, el modelo tuvo una nueva deuda para atender el déficit. Este modelo no incluye la posibilidad de vender el activo circulante con el fin de atender los problemas de déficit.

El equipo tuvo en el EBIT cuenta local (x activos ROA), las tasas de interés (sobre la base de diferentes calificaciones posibles), las fluctuaciones de divisas, y las correlaciones de mercado (que se supone que las correlaciones eran constantes entre variables aleatorias) como factores de riesgo. Este modelo parece a los factores de riesgo más importante que Diageo podría enfrentar.