CASO KICREMOSO
Em janeiro de 2008, o comitê executivo da KiCremoso se reuniu para determinar o orçamento de capital (CAPEX) para o novo ano. Estavam em consideração 11 projetos que totalizavam mais de R$316 milhões. Infelizmente, o conselho de administração da empresa impôs uma restrição de gastos de capital de R$120 milhões; ainda assim, os novos investimentos representariam um grande aumento na base atual de ativos de R$865 milhões. Assim, o grande desafio dos executivos da KiCremoso era alocar os recursos entre a seguinte gama de projetos: introdução de novo produto, aquisição, expansão de mercado, melhoria de eficiência, manutenção preventiva, segurança, e controle de poluição.
A Empresa
A KiCremoso, com matriz em Mococa, São Paulo, era uma multinacional produtora de sorvetes de alta qualidade, iogurtes, água engarrafada, e sucos de frutas. Seus produtos eram vendidos por todo Brasil, e pela América Latina.
A empresa foi fundada em 1912 por José Merluso, um fazendeiro de Minas Gerais, que se estabeleceu em Mococa e iniciou o negócio de laticínios. Por meio dos seus cuidados no desenvolvimento de produtos e marketing, os negócios cresceram constantemente no decorrer dos anos. A empresa abriu o seu capital acionário em
1995, e em 2007 estava com ações listadas nas bolsas de São Paulo, Buenos Aires, e
Estados Unidos. Em 2007 as suas vendas eram de aproximadamente R$1,4 bilhões.
Os sorvetes eram responsáveis por 60% do faturamento da empresa; os iogurtes contribuíam com 20%. Os restantes 20% das vendas eram divididos igualmente entre água engarrafada e sucos de frutas. As vendas estavam estáticas desde 2004, o que os executivos atribuíam ao baixo crescimento econômico da região, e a saturação de alguns mercados aonde atuavam. Entretanto, alguns observadores de fora da empresa culpavam a estagnação das vendas às falhas na introdução de novos produtos.
Alguns membros do grupo executivo queriam expandir a presença de mercado, e introduzir mais novos produtos para aumentar as vendas.
Alocação de Recursos
O orçamento de capital na KiCremoso era preparado anualmente por um comitê de executivos, que o apresentavam para o conselho de administração. O comitê era formado por 5 diretores de negócios, e mais o presidente da empresa e o diretor financeiro. Tipicamente, o presidente solicitava propostas de investimentos para os 5 diretores de negócios, que incluíam uma breve descrição do projeto, uma análise financeira, e uma discussão de considerações estratégicas ou qualitativas.
Por política, as propostas de investimento na KiCremoso estavam sujeitas a dois testes financeiros: payback, e taxa interna de retorno modificada (TIRM). Os parâmetros dos testes foram estabelecidos em 2002 por um comitê gerencial, e variavam de acordo com o tipo de projeto, como exibido na Tabela 1:
Em janeiro de 2009, a estimativa do custo de capital (WACC) da KiCremoso era de
10,6%.

Tipo de Projeto
Novo produto ou mercado
Expansão produto ou mercado Melhoria de eficiência
Segurança ou ambiental

Mínimo TIRM
Aceitável
12%
10%

Máximo Payback
Aceitável
6 anos
5 anos

8% sem restrição

4 anos sem restrição

Tabela 1. Parâmetros e limites aceitáveis para os projetos
Propriedade e o Sentimento dos Credores e Investidores
Os 12 membros do conselho de administração da KiCremoso incluíam 3 membros da família Merluso, 4 membros do grupo executivo, e 5 diretores de fora da empresa que era figuras proeminentes no ambiente empresarial ou público do Brasil. A família
Merluso possuía uma fração de 20% das ações da empresa, enquanto o grupo executivo possuía aproximadamente 10% das ações. Ases Asset, um gestor de fundos de investimentos, detinha 12% das ações. O Banco de Mococa detinha 9% e tinha um representante no conselho de administração. Os restantes 49% das ações da
KiCremoso estavam na posse de investidores em geral.
Com uma relação dívida/patrimônio líquido de 125%, a KiCremoso estava mais alavancada do que seus concorrentes na indústria brasileira de alimentos. A gerência da empresa dependia significativamente no financiamento por dívidas nos últimos anos para sustentar os gastos de capital (CAPEX) e dividendos durante um período de guerra de preços, que por sinal foi iniciada pela KiCremoso. Agora que a guerra terminou, os banqueiros da KiCremoso (liderados pelo Banco de Mococa) demandavam um programa agressivo de redução de endividamento.
Essa guerra de preços, e o recente fracasso na conquista de uma significante fatia de mercado por meio de uma nova linha de águas minerais com sabores, levaram a recomendação de venda das ações da KiCremoso por uma grande quantia de corretoras de valores. Aproveitando esta situação a Ases Asset acumulava uma grande quantidade de ações da KiCremoso na expectativa na reversão do desempenho da empresa. Membros do Comitê Executivo
Sete executivos da KiCremoso preparariam o orçamento de capital. Para consideração na reunião, cada projeto tinha que ser patrocinado por um dos executivos presentes.
Costumeiramente, o processo de decisão incluía um período de discussão, seguido por um voto em 2 a 4 alternativas de projetos. Os vários executivos se conheciam muito bem: Guilhermina Merluso (Mineira), Presidente, 57 anos: neta do fundador e porta voz dos interesses da família Merluso no conselho de administração.
Trabalhou para empresa em sua inteira carreira, com significante experiência na gestão de marcas. Eleita “Profissional de Marketing do Ano” em 2003 por ter introduzido com sucesso iogurtes e sorvetes sem gordura. Ansiosa para

posicionar a empresa para um período de crescimento de longo prazo, mas cuidadosa em função das dificuldades recentes.
Alfredo Poisson (Suíço), diretor financeiro, 51 anos: contratado da Nestlé em
2005 para modernizar os sistemas e controles financeiros. Tem sido um proponente da redução de alavancagem no balanço. Também vem representando as preocupações e frustrações dos acionistas.
Franz Schaft (Gaúcho), diretor de distribuição, 49 anos: responsável pelo transporte, armazenagem, e atividades de atendimento dos pedidos da empresa.
Perdas de mercadorias, custos de transporte, falta de estoques, e sistemas de controles são desafios constantes.
Márcio Van Bones (Paulista), diretor de produção e compras, 59 anos: gerencia as operações de produção de 14 plantas da empresa. Engenheiro de formação, é um duro negociador, especialmente com sindicatos e fornecedores.
Considerado um fanático por controle de custo de produção. Tem manifestado dúvidas sobre a sinceridade do comprometimento dos credores e investidores com a empresa.
Giovanni Lacto (Italiano), diretor de vendas, 45 anos: responsável pela força de vendas composta por 250 representantes, e planejava mudanças na cobertura geográfica das vendas. Dentro do comitê era considerado o mais ferrenho defensor de uma rápida expansão da empresa. Via várias oportunidades para melhorar o posicionamento geográfico. Contratado da
Unilever em 2003 para revitalizar a organização de vendas, o que conseguiu com muito sucesso.
Valeska Silva (Carioca), diretora de marketing, 41 anos: responsável pela pesquisa de mercado, desenvolvimento de novos produtos, publicidade, e gestão de marcas em geral. Foi a principal advogada da recente guerra de preços, que, embora difícil financeiramente, trouxe grandes ganhos de fatias de mercado. Percebeu uma “janela de oportunidade” para expansão de produtos e mercados, e tende a apoiar projetos orientados ao crescimento.
Rodolfo Miluli (Paranaense), diretor de planejamento estratégico, 47 anos: contratado 2 anos atrás de uma bem-conhecida firma de consultoria para estabelecer uma área de planejamento estratégico para a KiCremoso.
Conhecido por fazer questionamentos difíceis e desafiadores sobre o foco do negócio da KiCremoso, sua maturidade, e criação de valor. Apoiava iniciativas que almejavam crescimento e fatia de mercado. Tinha apresentado as propostas mais agressivas em 2007, nenhuma das quais foi aceita. Ficou frustado com o que ele percebia ser sua falta de influência na organização.

As Propostas de Investimentos
A próxima reunião do comitê analisaria as seguintes propostas:
Projeto
1. Troca e expansão da frota de caminhões
2. Nova planta
3. Expansão de uma planta
4. Desenvolvimento de aperitivos
5. Automação de plantas
6. Tratamento de efluentes em 4 plantas
7. Expansão de mercado na região sul
8. Expansão de mercado na região norte
9. Desenvolvimento e introdução de novos iogurtes e sorvetes com adoçantes artificiais 10. Sistema computadorizado de controle de estoques para armazéns e representantes
11. Aquisição de uma marca líder de bebidas alcoólicas e suas plantas

CAPEX
(R$ milhões)
33
45
15
27
21
6
30
30
27

22,5
60

Executivo Patrocinador
Franz Schaft, distribuição
Márcio Van Bones, produção
Márcio Van Bones, produção
Valeska Silva, marketing
Márcio Van Bones, produção
Márcio Van Bones, produção
Giovanni Lacto, vendas
Giovanni Lacto, vendas
Valeska Silva, marketing

Franz Schaft, distribuição
Rodolfo Miluli, planejamento estratégico Tabela 2. Projetos de investimentos
1. Troca e expansão da frota de caminhões: Franz Schaft propôs a compra de 100 novos caminhões refrigerados, 50 em 2008 e 50 em 2009. Desta forma, a empresa poderia vender seus 60 caminhões velhos, completamente depreciados em 2 anos por R$4,05 milhões. A compra expandiria a frota em 40 caminhões dentro de 2 anos. Cada um dos compartimentos dos novos caminhões seria maior que dos antigos, o que resultaria em um aumento de 15% na capacidade de cada viagem.
Além disso, eles seriam mais econômicos, e de manutenção mais eficiente, permitindo maior flexibilidade na priorização e roteamento de entregas, reduzindo prazos de entregas e de estoques. Isto permitiria entregas mais freqüentes aos maiores mercados da empresa, que reduziria as perdas de vendas devido as faltas de estoques. Finalmente, a expansão da frota apoiaria a expansão geográfica no longo prazo. Alguns dos executivos questionavam se a classificação do projeto deveria ser “eficiência” ao invés de “expansão”.
2. Nova planta: Márcio Van Bones notou que as vendas de iogurtes e sorvetes da
KiCremoso na região sul excederia a capacidade da planta de produção e embalagem de Lages, em Santa Catarina. Atualmente, parte da demanda estava sendo atendida por uma das mais novas e eficientes plantas localizada no sul do
Paraná. Os custos de transporte eram altos devido a distância, e algumas das vendas eram perdidas quando o esforço de marketing não pudesse ser apoiado pelas entregas. Márcio Van Bones propôs que uma nova planta fosse construída em Joinville, para assumir o excesso de demanda das plantas de Lages e do sul do
Paraná. Este projeto seria classificado como expansão de mercado.
3. Expansão de uma planta: além da necessidade de maior capacidade de produção na região sul, a sua planta de Ciudad del Este, Paraguai, tinha atingido sua capacidade plena. Esta situação tornou difícil o agendamento da manutenção dos equipamentos, e assim criou problemas de priorização e prazos de produção. Esta planta era uma das duas instalações mais automatizadas da KiCremoso, e produzia

4.

5.

6.

7.

toda linha de água mineral engarrafada, e sucos de frutas. A planta de Ciudad del
Este fornecia para toda região do Mercosul, a outra planta, em Parati, Rio de
Janeiro, fornecia para o sudeste e nordeste do Brasil. Este projeto seria classificado como expansão de mercado.
Desenvolvimento de aperitivos: Valeska Silva sugeriu que a empresa o excesso de capacidade da sua fábrica de processamento de castanhas e especiarias de
Maceió para produzi uma linha de frutas secas para ser testada nos mercados do norte da América Latina. Ela reforçou a força da marca de bedidas da KiCremoso nestes países e o sucesso que tiveram os concorrentes de alimentos e bebidas que ampliaram a produção de aperitivos. Ela argumentou que a reputação da
KiCremoso como um todo seria aumentada com uma linha de frutas secas, e que a associação com o nome das bebidas minerais faria com que o novo produto tivesse um aumento de vendas entre consumidores que se preocupam com a saúde. Este projeto seria considerado como de novos produtos.
Automação de plantas: Márcio Van Bones também requisitou R$21 milhões para aumentar a automação das linhas de produção em 6 das mais antigas plantas da empresa, implantando elevadores de carga. O resultado seria melhorado através da velocidade de processamento, redução de acidentes, perdas, e paradas de produção.
Em cada uma das 6 plantas, a empresa tinha uma média de 223 dias perdidos de trabalho por ano, nos últimos 2 anos, por causa de acidentes de trabalho associados a falta de elevadores de carga, sem eles os trabalhadores faziam o transporte de insumos manualmente. Este projeto seria classificado na categoria de eficiência. Tratamento de efluentes em 4 plantas: a KiCremoso preprocessava uma variedade grande de frutas frescas em 4 de suas plantas. Um dos primeiros estágios do processamento envolvia a limpeza da fruta para remover sujeira e pesticidas. A água suja era simplesmente enviada pelo dreno para os rios das regiões aonde se encontravam as plantas. Devido a preocupação com o meioambiente e sustentabilidade, o governo determinou que a água que contivesse pequenos traços de químicos venenosos deveriam ser tratados nas fontes, e deu 4 anos para as empresas se ajustarem. Márcio Van Bones notou que o equipamento para tratamento da água poderia ser comprado hoje por R$6 milhões; e especulou que o mesmo equipamento custaria R$15 milhões daqui a 4 anos quando a imediata conversão se tornasse obrigatória. Além da questão do meio-ambiente, a empresa estava preocupada com a sua imagem como poluidora. Este projeto seria considerado na categoria ambiental. e 8. Expansões de mercado nas regiões sul e norte: Giovanni Lacto recomendou que a empresa expandisse seu mercado para o sul, com foco no Rio Grande do Sul,
Uruguai, e Argentina, e/ou ao norte incluindo o nordeste do Brasil, Venezuela, e
Colômbia. Giovanni Lacto acreditava que a época era perfeita para expandir as vendas de sorvetes, e talvez de iogurtes, geograficamente. Na teoria, a empresa poderia sustentar expansões em ambas direções simultaneamente, mas praticamente, duvidava-se que as organizações de vendas e distribuição pudessem sustentar ambas expansões de uma vez. Cada alternativa de expansão geográfica tinha seus riscos e benefícios. Se a empresa expandisse para o norte, ela atingiria uma grande população com grande apetite para produtos gelados, mas ela enfrentaria mais competição de sorveterias locais e regionais. No entanto, os consumidores do norte não possuíam o mesmo poder de compra dos consumidores do sul. Olhando para o sul, a situação se invertia, com mais poder de compra, menor competição, e também um menor apetite por sorvetes e iogurtes. Além

disso, a demanda do sul seria de produtos “premium”. Boa parte dos investimentos destes projetos seria para financiamento de distribuidores no período de 10 anos. Estes projetos seriam classificados como de expansão de mercado. 9. Desenvolvimento e introdução de novos iogurtes e sorvetes com adoçantes artificiais: Valeska Silva notou que os recentes desenvolvimentos de adoçantes artificiais mostravam uma promessa de significantes economias de custos para produtores de alimentos e bebidas, assim como aumentaria o estímulo de produtos de baixa caloria. O desafio era criar o sabor correto para complementar ou melhorar os outros ingredientes. Para os produtores de sorvetes, a dificuldade era criar um equilíbrio que resultaria no mesmo sabor obtido quando se usava adoçantes naturais. Valeska Silva enfatizou que a proposta, embora altamente incerta em termos de resultados presentes, poderia ser vista como um meio de proteger a fatia de mercado atual, porque outros produtores também realizavam a mesma pesquisa e poderiam introduzir estes produtos. Este projeto seria classificado na categoria de novos produtos.
10. Sistema computadorizado de controle de estoques para armazéns e representantes: Franz Schaft tinha pressionado por 3 anos sem sucesso por um sistema computadorizado, que refletisse o estado-da-arte do controle e comunicação entre representantes de vendas, distribuidores, motoristas, armazéns, e até varejistas. Os benefícios de tal sistema seria a redução de atrasos nos pedidos e seus processamentos, melhor controle de estoques, redução de perdas, e reconhecimento mais rápido de mudanças nas demandas dos consumidores. Franz
Schaft estava relutante para quantificar estes benefícios, porque eles poderiam ser de quantias modestas até gigantescos montantes. Este projeto era classificado na categoria de eficiência.
11. Aquisição de uma marca líder de bebidas alcoólicas e suas plantas: Rodolfo
Miluli tinha advogado a realização de aquisições que diversificassem os investimentos da KiCremoso, em um esforço para mover a empresa além do seu negócio principal e já maduro, mas explorando as habilidades da empresa na área de gestão de marcas. Ele tinha explorado 6 possíveis setores relacionados, e determinou que o mercado de bebidas alcoólicas oferecia oportunidades bárbaras de crescimento real, e ao mesmo tempo, proteção do mercado através das marcas.
Ele localizou uma empresa alvo para aquisição brevemente, um produtor de licores localizado próximo de Piracicaba. Este projeto estaria na categoria de novos produtos.
Conclusão
De cada membro do comitê executivo esperava-se que viesse à reunião preparado para apresentar e defender uma proposta para alocação do orçamento de capital de
R$120 milhões da KiCremoso. A
Tabela 3 resume os fluxos de caixa dos vários projetos e seus critérios de investimentos. 1

2

3

4

5

Projeto

CAPEX
Capital de Giro
Investimento Total

30,00
3,00
33,00

Fonte dos Fluxos Caixa

37,50
7,50
45,00

10,50
4,50
15,00

22,50
4,50
27,00

0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

Payback (anos)
TIRM
VPL (WACC=10,6%)

21,00
0,00
21,00

7

-17,10
-11,85
4,50
5,25
6,00
6,75
7,50
10,50

6,00
0,00
6,00

0,00
30,00
30,00
Ampliação
de vendas

FLUXOS DE CAIXA ESPERADOS
-21,00
-6,00
-30,00
4,13
5,25
4,13
6,00
4,13
6,75
4,13
15,00
7,50
4,13
8,25
4,13
9,00
4,13
9,75
10,50
11,25
12,00
7,88
9,00
56,25

11,55

-45,00
3,00
7,50
8,25
9,00
9,38
9,75
10,13
7,50
7,88
8,25
35,63

-15,00
1,88
2,25
2,63
3,00
3,38
3,75
2,25
2,25
2,25
2,25
10,88

-9,00
-9,00
-9,00
4,50
4,50
6,00
6,75
7,50
8,25
9,00
9,75
29,25

6

6

6

7

6

4

8,9%

11,0%

10,9%

12,2%

9,6%

150,0%

1,49

0,41

3,74

-2,88

8

-1,31

9

10

11

Tratamento Expansão de Expansão de Desenvolvim
Sistema
de efluentes mercado na mercado na entos com computadori região sul região norte adoçantes zado artificiais

Redução de Aumento de Aumento de Aumento de Redução de
Custo do custos e vendas e produção vendas de custos de equipamento aumento redução de novos acidentes de no futuro potencial de custos de produtos trabalho e vendas transporte aumento produção

Ano

Soma não descontada

6

Troca e
Nova planta Expansão de Desenvolvim Automação expansão da uma planta ento de de plantas aperitivos frota de caminhões 4,02

0,00
30,00
30,00
Ampliação
de vendas

22,00
5,00
27,00

22,50
0,00
22,50
Reduções de custos estoques, armazéns, e benefícios fiscais

Novos produtos Aquisição marca bebidas alcoólicas 55,00
5,00
60,00
Novos
produtos

-30,00
4,50
5,25
6,00
6,75
7,50
8,25
9,00
9,75
10,50
11,25
48,75

-27,00
4,50
6,00
6,75
7,50
7,50
7,50
7,50
7,50
7,50
7,50
42,75

-18,00
8,25
8,25
7,50

6,00

-25,00
-30,00
7,50
13,50
16,50
19,50
22,50
25,50
28,50
31,50
88,50
198,50

5

5

5

3

5

15,9%

14,8%

15,2%

14,1%

20,4%

17,99

13,49

13,43

1,75

69,45

Tabela 3. Projeções financeiras de cada projeto de investimento