Warren E.Buffett, 1995
一、個案簡介
1995 年 8 月 25 日，Berkshire Hathaway 公司的執行長華倫˙巴菲特將收購 GEICO 公司尚未取得的 49.6%股權，並以高於市價 26%，每股 70 美元的價格溢 價收購，震驚市場。雖無法證明此項收購案對 Berkshire Hathaway 有任何實質 上的貢獻，但其股價立刻上揚，市值也顯著增加。 關於華倫˙巴菲特 一位名聲顯赫的投資奇才，締造出有史以來最佳的投資績效(1965~1994 平 均報酬率為 28%)。一旦投資錯誤便迅速對外承認，和作為一位優秀的執行長， 其低調和不凡的風範獲得許多人的愛戴。在哥倫比亞大學就讀碩士期間，發展出 一套價值投資法的哲學，不同於一般商管學校所教授的財務投資理論，並是他能 夠獲得非凡成就的主因。 巴菲特的投資哲學 價值投資法的基礎在於尋找出價值被低估的股票，巴菲特在哥倫比亞大學時 期首次接觸到這個概念，備將此法予以調整，把其他市場未明確給定價值的各項 因素皆包括進價值評估範圍內，如經銷權、品牌資產等。 Berkshire Hathaway 公司形容自身為“一間擁有多元化業務分支機構的控股公司”，涵蓋的業務群 有保險事業、報社、衣料、家庭用品、傢具、糖果批發商等。Berkshire Hathaway 採取相當嚴格的併購策略，列出多項標準，比如必須展現長期的營利能力、沒有 負債、自主管理、給定的價格等。 GEICO 為一家保險公司，Berkshire Hathaway 持續的收購 GEICO 的股票，雖有受 到通貨膨脹及意外率上升的負面影響，但整體而言有不斷的成長。巴菲特提出三 點作為收購 GEICO 的理由：其一，GEICO 為美國第七大汽車保險業者；其二， 資深經理人的投資型態與巴菲特相近，可望在未來延續公司的一貫性；最後，為 該產業中成本最低者。

二、分析與討論 1.
Berkshire Hathaway 投資 GEICO 後，因為市場訊息不對稱，當日股價即上 揚 2.4%，公司整體市值的上升也是此項投資帶來的正面影響。此外，本組推斷 巴菲特雖無執行重大實際改革 GEICO 的計畫，卻願意付出 26% 溢價的原因還有 兩個。一為 GEICO 本身的隱含價值，即其剩餘 49.6%股權的價值與當時實際股

價相比，金額更高，所以 Berkshire Hathaway 願意以溢價收購，反映此公司的 真實股價。二為 Berkshire Hathaway 本身在購買剩餘股票前已經持有 GEICO 的 50.4%股權，當其買下剩餘股票時，原先其所持有的股票價值實質也具有 premium，可藉此拉抬 50.4%本身持有的價值。綜合以上兩點，推得 Berkshire Hathaway 既覺得買進的股票確有其價值，買進本身已持有股份公司的剩餘股票 拉抬本身股票，也能夠為本身股票增值，有一舉兩得的效果。 而由訊息公布後市值的增長高達 7 億 1,800 萬美元，我們可藉由以下算式推 估 GEICO 的隱含價值 P： 718 Million = [34.25 Million × ($70 − $55.75) ] + [67.9 Million × (P − $70)] 得 P 為 73.38641。也就是 Berkshire Hathaway 以超乎市場行情的價格買下 GEICO 剩餘股票，相當於對市場送出訊息，表示他們認為 GEICO 當下股價是被 低估的，而同時市場對此事的反應讓 GEICO 的隱含價值達每股 73.38641 美元。

2.
我們根據個案中 Value Line 投資服務公司的預測資訊，可以計算出 GEICO 的內涵價值(intrinsic value)，計算的方式是將個案 Table 1 的每年預測股利及 2000 年的股價資訊折現到 1995 年，也就是當初的時間點。我們採用 Value Line 公司估計的 11%折現率，結果如下表一所示： 表一 GEICO 預估內涵價值 年份 下限 折現到 1995 年 上限 折現到 1995 年 預 1996 $1.16 $1.16/(1.11)=$1.05 $1.16 $1.16/(1.11)=$1.05 1997 $1.25 $1.25/(1.11)2=$1.01 $1.34 $1.34/(1.11)2=$1.09 測 3=$1.05 $1.34 $1.34/(1.11) $1.55 $1.55/(1.11)3=$1.13 股